Griechenland: Der Grundstein für den Zerfall des Euro ist gelegt

Beschließt die griechische Regierung die Gesetze auf der Basis der Troika-Forderungen, wird damit der Grundstein zur Zerstörung der griechischen Wirtschaft und in der Folge des Euro gelegt. Die Maßnahmen sind so falsch, dass Alexis Tsipras sogar mit einem Grexit wenige Schaden anrichten würde. Er sollte unverzüglich in Verhandlungen mit Angela Merkel eintreten, um die sozialen Verwüstungen in Griechenland und die Verluste der europäischen Steuerzahlern zu minimieren.

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Die griechische Regierung dürfte die Forderungen der Euro-Gruppe unter keinen Umständen in Gesetzesform zu gießen. Dieses Programm führt mit Garantie zum Zusammenbruch der Wirtschaft Griechenlands – ohne Ausweg. Es ist die perverse Steigerung einer bewussten Politik der Schuldendeflation, welche seit 2011 eingeschlagen wurde. Der Euro hat seit diesem Wochenende der Offenbarung für die einzelnen Mitgliedsländer keinen strategischen Wert mehr. Die Teilnahme ist keine per se anzuvisierende Zielsetzung mehr. Eine Währungsunion ist so gut oder schlecht wie die Expertise und das Verhalten der Entscheider und die von ihnen festgelegten Regeln. Eine explizite Qualifikation verbietet sich aus Anstandsgründen. Aber makroökonomisches Elementarwissen ist keine der Stärken dieser Entscheidungsträger. Maßnahmen ohne Rücksicht auf Verluste werden mit einer verheerenden Gleichgültigkeit getroffen. Der Euro wird unter diesen Bedingungen scheitern.

Die Bundesregierung wie auch die Euro-Gruppe samt Beratern haben sich in ihren Plänen von politischen Motiven leisten lassen. Bei auch nur rudimentärer Kenntnis monetärer Makroökonomie muss das Programm als der Todesstoß für die griechische Wirtschaft bezeichnet werden. Die Euro-Retter sind offensichtlich beratungsresistent und haben Ende Juni 2015 durch Ungeschick und emotionale Rachsucht einen wirtschaftlichen Zusammenbruch Griechenlands ausgelöst. Mit dem am 13. Juli 2015 beschlossenen Abkommen wird dieser Zusammenbruch drastisch beschleunigt werden. Das gesamte Paket ist kein Rettungsabkommen, sondern ein zerstört die griechische Wirtschaft. Die europäischen Steuerzahler werden für ein chancenloses Unterfangen erneut bluten müssen.

Die Europäische Zentralbank hat am 28. Juni die ELA-Kredite eingefroren und damit eine akute Banken- und Liquiditätskrise ausgelöst, die ohne Präzedenzfall in der Wirtschaftsgeschichte ist. Die Liquiditätskrise wird Griechenland unmittelbar und sofort in einen gesamtwirtschaftlichen Zusammenbruch bringen. Eine derartige Liquiditätskrise hat sechs Aspekte, die für analytische Zwecke auseinandergehalten werden müssen.

1) Der erste Aspekt ist, dass Unternehmen und Haushalte nicht mehr auf die Bankguthaben zurückgreifen können. Sie haben keine Zahlungsmittel mehr, um normale tägliche Zahlungen zu leisten, geschweige denn größere ausstehende Beträge zu begleichen. Die begleitenden Kapitalkontrollen implizieren, dass nichts mehr importiert werden kann. Das Fehlen eines Zahlungsmittels ist absolut tödlich für eine moderne Volkswirtschaft, und zwar innert kürzester Zeit. Er löst einen kumulativen Wirtschaftszusammenbruch innert weniger Wochen, ja Tage aus. Es können keine Vorleistungen mehr bezogen werden. Die Verkäufe brechen ein. Die wirtschaftliche Aktivität kommt innert kurzer Frist zu einem Stillstand. So etwas zuzulassen oder anzuordnen, ist an sich fahrlässig, eine Perversion von Zentralbankpolitik. Dieser akuten Krise könnte mit der Erhöhung der ELA-Fazilität sofort die Spitze gebrochen werden. Unternehmen und Haushalte könnten wieder auf ihre Bankguthaben zurückgreifen und Zahlungen leisten. Es gibt oder gäbe halbwegs eine Rückkehr zur Normalität. Doch im Abkommen vom 13. Juli ist keine Rede davon. Dabei ist dieser Aspekt der wichtigste. Ohne eine garantierte Zahlungsmittelfunktion ist der Euro für Griechenland nutzlos. Das Zudrehen der Liquidität ist nicht einfach wieder reversibel. Selbst eine sofort erhöhte ELA könnte wohl dramatische Folgen nicht vermeiden. Für Teile der Betroffenen kommt die Rettung zu spät. Für finanziell bereits angeschlagene Unternehmen ohne Liquiditätsreserven ist es der ultimative KO-Schlag, der Schock zu viel. Jeder Tag zählt in einer solchen Situation, die Schäden gehen sonst exponentiell durch die Decke. Aber eine solche Liquiditätskrise hat weit darüber hinausgehende Echoeffekte.

2) Ein Folgeeffekt betrifft die davon ausgelöste dauerhafte Änderung der Liquiditätspräferenz des Nichtbanken-Publikums. Die Erfahrung einer solchen Situation der Panik und Illiquidität verändert das Verhalten von Unternehmen und privaten Haushalten tief greifend und dauerhaft. Statt Ausgaben zu tätigen, werden Unternehmen und Haushalte deshalb mit höchster Priorität die Liquidität in angemessener Form häufen wollen. Keynes hat das als Vorsichtskasse bezeichnet. Auch wenn sie wieder teilweise Zugriff auf Bankdepositen haben, werden sie diese nicht benutzen, um wieder wie früher Güter und Dienstleistungen zu erwerben. Unternehmen stoppen ihre Investitionspläne. Private Haushalte, auch begüterte, richten sich auf das absolute Minimum an Ausgaben ein. Die private Endnachfrage – Konsum und Investitionen – brechen ein, und zwar für längere Zeit, für Jahre eher denn für Quartale. Akut wird es ein totaler Einbruch sein, ein freier Fall. Nur wenn das Vertrauen in die Banken zurückkehrt, wird sich das Ausgabenverhalten langsam wieder normalisieren. Dafür wäre eine Depositengarantie zentral, die von Europa ausgestellt würde. Ohne eine solche Garantie ändert sich nichts an der absoluten Liquiditätspräferenz. Doch die Politik der Euroretter geht in eine ganz andere Richtung. Da die Troika Griechenland weitere drastische Steuererhöhungen und progressive Ausgabensenkungen verschreibt, werden die Griechen zusätzliche Vorsichtskasse halten wollen oder müssen.

3) Der dritte Aspekt einer Liquiditätskrise ist das veränderte Verhalten des privaten Nichtbankensektors bezüglich Liquiditäts- oder Geldformen. Die Erfahrung, dass sie plötzlich nicht mehr auf ihre Bankdepositen zurückgreifen können, zertrümmert das Vertrauen von Unternehmen und Privaten in die Banken. Das Vertrauen in die Liquidität und in die unbedingte Bestandesgarantie ist die Basis und Voraussetzung eines funktionierenden Bankensystems. Solches Vertrauen kann in einem Schlag und irreversibel zertrümmert werden. Anlass dazu ist häufig ein Banken-Run mit langen Schlangen, mit einer kollektiven Erfahrung von Illiquidität und von Angst vor einem Verlust der Guthaben. Unternehmen und Private wollen die Liquidität deshalb zukünftig nicht mehr auf dem Bankkonto im Inland, sondern auf einem Bankkonto im Ausland oder als Bargeld unter der Matratze oder einem anderen als sicher empfunden Ort halten. Ganz besonders gilt dies in einer Situation, wo die Euroretter unverändert und öffentlich angekündigt wie bisher die Politik der ‚Liquidität nur gegen Reformen’ fortsetzen und eisern applizieren wollen. Dies ist die ganz klar vordefinierte Vorgehensweise der Eurogruppe und der deutschen Bundesregierung, und die EZB schließt sich implizit dem an. Auch hier könnte nur eine Depositengarantie dieser Angst die Spitze nehmen. Ohne eine solche Depositengarantie ist der Euro für Griechenland wertlos geworden, besonders aber mit dieser verheerenden Drohung des jederzeitigen Liquiditätsentzugs.

4) Der vierte Aspekt einer solchen Liquiditätskrise ist deshalb ein verändertes Bankverhalten. Auch die Banken wollen ihrerseits maximale Liquiditätsreserven aufbauen. Der Ansturm der Bankkunden und ein weiterer struktureller Depositenabzug zwingen sie dazu. In einem fraktionalen Bankensystem müssen die Banken einen Teil der Depositen auf der Passivseite der Bankbilanz mit Liquidität auf der Aktivseite hinterlegen. Dies sind die Mindestreserven, welche die Banken auf Konten bei der Zentralbank, in Form von Noten oder auch als zentralbankfähige Staatspapiere halten müssen. Früher waren dies fixe prozentuale Unterlegungssätze von so und so viel Prozent des Depositenvolumens für jede Depositenkategorie. Die höchsten prozentualen Unterlegungssätze galten für Transaktionskonti ohne Kündigungsfrist. Geringer waren die Unterlegungssätze für längere Zeitdepositen und für Spargelder. Diese in der Regel von der nationalen Zentralbank auferlegten Mindestreserven gibt es noch immer. Bei der Einführung des Euro am 1.1. 1999 legte die EZB die Unterlegungssätze auf 2% der Depositen fest. Die EZB hat sie 2012 auf 1% abgesenkt. Dieses Liquiditätsregime enthält praktisch kein Liquiditätspolster. In einem solchen Regime praktisch ohne Liquiditätsreserven bildet die absolut sichere Versorgung mit Liquidität durch die EZB den Kern der Funktionsweise des Bankensystems. Mit der Beschränkung der ELA hat die EZB praktisch das Systemvertrauen der Banken in Griechenland zerstört.

Aufgrund der Erfahrung der Finanzkrise 2008 hat die für die globale Bankenregulierung zuständige Bank für internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in den Basel III Vorschriften eine zusätzliche Form der minimalen Liquidität eingeführt, die sogenannte Mindestliquiditätsquote (engl. liquidity coverage ratio, abgekürzt lcr). Damit ist die Berechnung der Mindestliquidität viel komplizierter, aber keineswegs zweckmäßiger geworden. Die Mindestliquiditätsquote erfordert neben einer undurchsichtigeren Berechnung zusätzlich ausgedehnte Stresstests für den Fall einer Abzugspanik, für nicht mehr liquide Aktiva, für den Fall eingeschränkten Zugangs zu den Liquiditätsinstrumenten der Zentralbank etc. Durch die Bankenkrise der vergangen acht Monate, speziell der vergangenen zwei Wochen, wird diese regulatorische Mindestliquiditätsquote deutlich ansteigen. Denn die einem realistischen Stresstest zu unterlegenden Parameter sind aufgrund der vergangenen Wochen dramatisch verändert. Die Mindestliquiditätsquote ist auf den 1. Jan. 2015 eingeführt worden. Sie wird schrittweise in Jahresstufen bis 2019 auf die Zielgröße angehoben.

Darüber hinaus wollen die Banken unbedingt noch Überschussreserven über diese regulatorische Mindestliquidität hinaus halten. Sie wollen sich wappnen für den Fall einer nächsten Depositenpanik, und eines nächsten Knock-outs durch die EZB. Ohne eine Änderung der grundlegenden Funktionsweise der EZB ist der Euro für ein Land wie Griechenland sinnlos. Eine Zentralbank, die ihre eigenen Mitgliedsländer bewusst in eine Liquiditätskrise versetzen kann, um irgendwelche Ziele nationaler Politik einzelner Mitgliedsländer durchzusetzen, ist pervertiert. Vor allem wenn diese Ziele noch idiotisch sind.

5) Der fünfte Aspekt einer solchen Liquiditätskrise ist somit ein totaler Zusammenbruch des Kreditwesens. Die Banken müssen angesichts der strukturellen Abzugspanik auf der Depositenseite auf der Aktivseite nur noch Liquidität aufbauen. Sie werden auslaufende Kredite nicht mehr verlängern. Sie können keine neuen Kredite mehr vergeben, auch keine kurzfristigen. Der Großteil der Kredite des griechischen Bankensystems ist nämlich langfristig (rote Balken). Ein kleinerer Teil ist mittelfristig (gelbe Balken), und nur rund 50 Milliarden sind kurzfristig (blaue Balken). Die Banken können die langfristigen und die mittelfristigen Kredite nur langsam, im Ausmaß ihres Auslaufens reduzieren. Was sie sofort abbauen können, sind die Kreditlimiten und die kurzfristigen Kredite. Dort werden jetzt die Einbrüche erfolgen, mit verheerenden Konsequenzen für die Liquidität im Gesamtsystem.

Maturitätsprofil der inländischen Bankkredite an Unternehmen und Haushalte. (Grafik: DWN)

Maturitätsprofil der inländischen Bankkredite an Unternehmen und Haushalte. (Grafik: DWN)

Die Kreditklemme betraf bisher vorwiegend Haushalte für Hypotheken und Konsumkredite sowie Klein- und Mittelbetriebe für kleiner Kreditsummen bis zu einer Million Euro. Diese Kreditflüsse waren schon Ende 2014 fast völlig ausgetrocknet. Bei den größeren Krediten mit über einer Million Kreditsumme und bei den kurzfristigen Kreditlimiten für die Unternehmen blieb die Kredittätigkeit bis Ende 2013 noch durchaus rege. Es sind diese beiden Kanäle, welche jetzt durch die Liquiditätskrise verschlossen werden. Die mittleren und großen Unternehmen werden keinen Investitionskredit und kaum mehr kurzfristige Betriebsmittelkredite erhalten. Die Werte der roten und violetten Kurve werden für 2015 absacken auf die Werte der anderen Kurven. Nur mit einer Depositengarantie und einem LTRO-artigen mehrjährigen Programm zur Stabilisierung der Passiven könnten die Banken wieder Kredite vergeben.

Neu gewährte Kredite (Flüsse) des griechischen Bankensystems. (Grafik: DWN)

Neu gewährte Kredite (Flüsse) des griechischen Bankensystems. (Grafik: DWN)

6) Ein sechster Kanal der Liquiditätskrise wird über die nicht mehr bedienten und faulen Kredite gehen. Auch die größeren Unternehmen werden jetzt rasch keine Bankkredite mehr bedienen können und von einer Konkurswelle erfasst werden. Die Explosion der nicht mehr bedienten und vor allem der faulen Kredite hebt das Eigenmittel-Erfordernis drastisch an. Die Banken haben keine genügenden Eigenmittel mehr, können dies nicht mehr verkraften. Was es braucht, ist frisches Eigenkapital. Auch die Auslagerung der faulen Bankkredite auf eine „Bad Bank“ Dazu sind gerade mal 25 Milliarden Euro veranschlagt worden. Diese sollen zudem durch fiktive Privatisierungserlöse geschaffen werden.

Die generalisierte Liquiditätskrise wird die griechische Wirtschaft in eine Bankrott- und Insolvenzwelle reißen, und dies rasch und hart. Der Einbruch wird der größte sein, viel schlimmer als alles bisher Dagewesene. Das ist leider die einzig realistische Aussicht.

Vor diesem Hintergrund gehört das am 13. 7. 2015 abgeschlossene Maßnahmenpaket analysiert. Um einen Zusammenbruch der griechischen Wirtschaft noch verhindern zu können, bräuchte es zusammenfassend folgende Punkte:

– Die garantierte freie Zahlungsmittelfunktion des Euro, das heißt keine Kapitalverkehrskontrollen und freie Bezugsmöglichkeiten
– Eine Depositengarantie
– Ein Ende des Regimes der Liquidität nur gegen „Reformen“
– Keine ruinösen Strafaktionen der EZB bei „Missverhalten“
– Einschuss frischen Kapitals und eine bewusste Auslagerung der faulen Kredite auf eine „Bad Bank“

Dabei geht es um Tage, nicht um monatelange Verhandlungen. Ist dies nicht garantiert – und davon steht gar nichts in diesem Abkommen – ist der Euro für Griechenland ein schöner Traum, aber keine wirkliche Lösung oder Option mehr für die Verhinderung des Zusammenbruchs.

Was die Finanzpolitik anbetrifft, so hat es einige Punkte, die absolut sinnwidrig und aus der Sicht Griechenlands ein Geht-Nicht darstellen.

– Die „Reform“ der Mehrwertsteuer bleibt ein Programm zur Destruktion des Tourismus als wichtiger Exportindustrie. Sie verteuert die Exporte ungemein, insbesondere auf den Inseln. Der Tourismus kann dies nicht verkraften, es gibt die Erfahrung von 2011, und außerdem im Unterschied zu damals die Abwertung der türkischen Lira. Mittelfristig führt sie zur Ausbreitung von Steuerhinterziehung und Schwarzarbeit.
– Die „Rentenreform“ hat die genau gleiche Wirkung. Die Abschaffung der Frühverrentung ist okay. Die allgemeine Rentensenkung dagegen ist katastrophal. Wenn jemand nur hohe Beiträge leisten, aber erst spät und sehr unsicher überhaupt etwas erhalten soll, dann wird er so rasch als möglich in die Schwarzarbeit abtauchen. Vor allem für jüngere Beschäftigte ist dies die einzige sinnvolle Alternative.
– Als eigentlichen Killer würde ich aber den automatischen Ausgabenschnitt bei Verfehlung der im Abkommen festgelegten Budgetprojektionen betrachten. Der jetzt durch die Banken- und Liquiditätskrise kommende scharfe Rückgang des Bruttoinlandprodukts für die nächsten zwei Jahre macht die anvisierten Budgetziele obsolet. Es wird konjunkturbedingt sehr hohe Budgetdefizite und keine Primärüberschüsse geben. Diese Zahlen sind fiktive Wunschprojektionen. Eine automatisierte, durch nichts mehr zu korrigierende Ausgabenkontraktion schaltet alle automatischen Stabilisatoren der Konjunktur aus. Sie bedeutet die maximale Verstärkung der Depression.
– Politisch völlig inakzeptabel ist der Fonds für die Verwertung der Privatisierungserlöse. Diese Erlöse sind Leichenfledderei zum schlechtestmöglichen Zeitpunkt.

Das ganze Abkommen ist leider so zu interpretieren: Die griechische Regierung bekommt wieder wie 2010 hohe Kredite. Diese Kredite werden in erster Linie dazu benutzt, Zinsen und Schuldendienst auf der existierenden Schuld zu begleichen. Für Griechenland bleibt praktisch nichts übrig. Eine Chance für Wirtschaftswachstum oder Verbesserung der Strukturen gibt es nicht. Es ist ein Kartenhaus und Ponzischema, bei der immer neue Schulden dazu dienen, alte zu begleichen.

Dieses Programm führt mit Garantie zum Zusammenbruch der Wirtschaft Griechenlands – ohne Ausweg. Es ist die perverse Steigerung einer bewussten Politik der Schuldendeflation, welche seit 2011 eingeschlagen wurde. Der Euro hat seit diesem Wochenende der Offenbarung für die einzelnen  Mitgliedsländer keinen strategischen Wert mehr. Die Teilnahme ist keine per se anzusprechende Zielsetzung mehr. Eine Währungsunion ist so gut oder schlecht wie die Expertise und das Verhalten der Entscheidungsmacher und die von ihnen festgelegten Regeln. Eine explizite Qualifikation verbietet sich aus Anstandsgründen. Aber makroökonomisches Elementarwissen ist keine der Stärken dieser Entscheidungsträger. Massnahmen ohne Rücksicht auf Verluste werden mit einer verheerenden Gleichgültigkeit getroffen. Der Euro in dieser Form wird ein gescheitertes Projekt werden.

Es geht nur noch um die nüchterne Abwägung, ob die Teilnahme am Euro für die unmittelbare Zukunft eine sinnvolle Alternative darstellt. Im Falle Griechenlands ist dies allein aufgrund des Abkommens vom 13.7. 2015 nicht mehr gegeben. Oder es gibt Vereinbarungen zur EZB-Politik, die nicht bekannt sind.

Dieses Verhalten Deutschlands und der von ihr dominierten Eurogruppe und der EZB haben den Grundstein für den Zerfall der Währungsunion gelegt. Nur wenn rasch eine sichtbare Korrektur erfolgt, ist einer verhängnisvollen Dynamik noch die Spitze zu nehmen.

 

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