Inflationsrisiken bringen Fed in unangenehme Lage
Wie erwartet, hat die die US-Notenbank auf der November-Sitzung des Federal Open Market Committee (FOMC) die erste Verringerung ihrer monatlichen Anleihekäufe angekündigt. Dabei hat sie gleichzeitig eingeräumt, dass die Inflationsaussichten unsicherer geworden sind. Die Märkte reagierten allerdings gelassen auf diese Nachricht. Doch mit Blick auf die Zukunft stehen die Entscheidungsträger der Fed vor der schwierigen Aufgabe, die Zinserwartungen der Märkte angesichts der erhöhten Inflationsrisiken zu steuern.
Auch wenn wir mit der Fed darin übereinstimmen, dass sich die derzeit hohe Inflation wahrscheinlich auflösen wird, scheint dies nun länger zu dauern als ursprünglich angenommen. Eine länger anhaltende Periode hoher Inflation, selbst wenn sie auf vorübergehende Faktoren zurückzuführen ist, erhöht das Risiko, dass sich auch die längerfristigen Inflationserwartungen nach oben korrigieren - etwas, das die Fed
vermeiden möchte. In der Tat werden die nächsten Monate die Geduld der politischen Entscheidungsträger auf die Probe stellen. Wir sehen zusätzlich das Risiko, dass sich die Erwartungen der Fed hinsichtlich des Zeitpunktes einer Zinserhöhung weiter nach vorne verschieben könnte, sobald sie im Dezember ihre Wirtschaftsprognosen veröffentlicht.
Ankündigung zur Abkehr von der Nullzinspolitik lässt Märkte kalt
Wie bereits erwähnt, hat die Fed ihren Plan für den Beginn des Abbaus ihrer Käufe von US-Treasuries und hypothekarisch gesicherten Wertpapieren (MBS) bekanntgegeben. Die Käufe werden Mitte November und Mitte Dezember um jeweils 15 Milliarden Dollar pro Monat reduziert. Diese monatlichen Kürzungen dürften sich bis Juni 2022 fortsetzen. Die Fed hat jedoch auch ausdrücklich erklärt, dass sie bereit
ist, das Tempo der monatlichen Kürzungen zu ändern, wenn die wirtschaftlichen Bedingungen dies rechtfertigen. Wir gehen davon aus, dass die Fed nach Beendigung dieser Sekundärmarktkäufe ihre Bilanz statisch halten wird, indem sie die fällig werdenden Erlöse weiterhin bei Treasury-Auktionen (Neuemissionen des US-Finanzministeriums, die im Auktionsverfahren bei Primärhändlern platziert werden – Anm. d. Red.) beziehungsweise auf dem MBS-Markt (dem Markt für verbriefte Hypotheken) umsetzt.
Die Wirtschaftstätigkeit scheint sich von der Sommerflaute zu erholen, und die Inflation ist nach wie vor "voraussichtlich" vorübergehend. Bleibt aber dennoch erhöht. Dies ist auf die pandemiebedingten Ungleichgewichte bei Angebot und Nachfrage und den damit verbundenen "beträchtlichen" Preissteigerungen in einigen Sektoren zurückzuführen. Während der Pressekonferenz betonte der Fed-Vorsitzende Jerome Powell, dass die Inflation wahrscheinlich nur vorübergehend sei. Er betonte jedoch zugleich die Bereitschaft und Fähigkeit der Fed, bei Bedarf zu handeln, um die Inflation zu zügeln.
Die Märkte berechnen die Zinskurve neu
Seit der FOMC-Sitzung im September haben sich die Markterwartungen an die Leitzinsen der Zentralbanken deutlich verändert. In den USA haben die Märkte nun eine erhöhte Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung bereits auf der FOMC-Sitzung im Juni 2022 eingepreist. Auch wenn die Äußerungen des Gouverneurs der Bank of England, Andrew Bailey, ein wahrscheinlicher Auslöser für diese Entwicklung waren, sind wir der Meinung, dass die anhaltende Verschiebung der Marktpreise Aufwärtsrisiken für die Inflation sowohl in den USA als auch auf globaler Ebene widerspiegelt.
Die Renditen von Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit sind in den letzten Wochen in vielen Ländern stark gestiegen. Die Renditen von Anleihen mit längerer Laufzeit sind hingegen leicht gesunken. Diese Abflachung der Renditekurven deutet darauf hin, dass Anleger davon ausgehen, dass die Zentralbanken in mehreren Industrieländern früher und schneller als bisher angenommen mit einer Straffung der Geldpolitik beginnen werden.
Der Fed stehen herausfordernde Monate bevor
Wir gehen nach wie vor davon aus, dass die Inflation in den USA bis Ende 2022 zum Ziel der Fed zurückkehren wird. Jedoch erhöhen weitere Monate mit einer über dem Ziel liegenden Inflation das Risiko, dass sich die Inflationserwartungen über ein Niveau hinaus beschleunigen, das mit dem Zwei-Prozent-Ziel vereinbar ist. Dieses Szenario möchte die Fed vermeiden. Aus diesem und weiteren Gründen dürfte es schwierig für die Fed werden, ihre Aussichten für die Geldpolitik in den nächsten Quartalen effektiv zu kommunizieren.
Erstens möchte die Fed wahrscheinlich das Risiko eines unerwünschten "Sprungs" zu höheren Inflationserwartungen in den Griff bekommen. Jedoch muss sie dieses Risiko gegen das wahrscheinlichste Ergebnis, dass sich die Inflation von selbst auflöst, abwägen. Da die Geldpolitik langen und variablen Verzögerungen unterliegt, ist es möglich, dass die Inflation bereits abgeklungen sein wird, wenn die Wirtschaft beginnt, sich auf die frühen Zinserhöhungen einzustellen.
Fed-Prognose weiterhin unter den Marktpreisen, jedoch mit Aufwärtsrisiko
Weiterhin gehen wir davon aus, dass die Fed die erste Zinserhöhung nach der Pandemie im ersten Quartal 2023 vornehmen wird. Jedoch sehen wir auch Risiken, welche für ein früheres Handeln sprechen. Was den weiteren Verlauf der Zinserhöhungen angeht, so rechnen wir bis Ende 2023 über verschiedene Szenarien hinweg im Schnitt mit einer bis anderthalb weniger Zinserhöhungen, als dies die Märkte erwarten. Wie wir in unserem jüngsten Marktausblick "“Age of Transformation" erörtert haben, könnte die Empfindlichkeit der Finanzmärkte gegenüber höheren Zinssätzen die Zentralbanken erneut daran hindern, sich in nennenswertem Umfang von ihrer Nullzinsgrenze zu entfernen.
Zu den Autorinnen: Tiffany Wilding und Allison Boxer sind Analystinnen bei der Investmentgesellschaft "Pacific Investment Management Company" (PIMCO) mit Sitz in Newport Beach, Kalifornien, und Deutschland-Niederlassung in München.
