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Chinas Wachstumsmodell beruht wie keines zuvor auf Investitionen. Kern dieses Modells sind Investitionen in die Infrastruktur und in den Wohnungsbau sowie natürlich die Investitionen in die Fabriken und Anlagen der Unternehmen. Dieses Wachstum ist spätestens seit dem Infrastruktur-Programm von 2009/10 von einer außergewöhnlichen Kreditexpansion begleitet.
Viele Analysten und Beobachter Chinas wie etwa die internationalen Organisationen IWF oder BIZ blicken mit Argusaugen auf die stark angestiegene Verschuldung Chinas. Sie zeigen Grafiken, wie die Kredite des Banken- und des Schattenbanksystems angewachsen sind. Schattenbank-Kredite sind zumeist über das Bankensystem vertriebene Kreditformen mit teilweise kurzer Laufzeit bis zu einem Jahr und viel höheren Zinsen als Bankdepositen, die aber nicht in der Bankbilanz auftauchen. Implizit bestehen aber Garantien der Banken für diese Produkte. Eine detaillierte finanzanalytische Untersuchung wird von solchen Beobachtern betrieben. Sie untersuchen Liquiditäts- und andere klassische Risiken und Kennziffern.
Aber: Ob Schulden zu hoch oder angemessen sind, wird mittel- und langfristig wesentlich davon beeinflusst, was dem an werthaltigen Aktiven und an zukünftigen potentiellen Einnahmen gegenübersteht. Die meisten Analysten begnügen sich damit, die Schulden, eine Bestandsgröße, dem Bruttoinlandsprodukt, also einer Flussgröße, gegenüberzustellen – das reicht jedoch nicht aus. Wenn sie noch auf die detaillierte Aktivität eingehen, dann anhand der Bautätigkeit oder der Investitionen, wie sie in der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung abgebildet werden. Für das Verständnis besser geeignet sind die Baustatistiken. Die Zahlen in der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung sind wie überall auf der Welt konzeptuell falsch berechnet und verschleiern das Ausmaß der Probleme erheblich.
Die Aktiven, welche diesen Schulden gegenüberstehen, sind verkürzt relativ einfach zusammenzufassen. Diese Schulden werden hauptsächlich dazu verwendet, eine moderne Infrastruktur zu bauen. Träger dieser Tätigkeit in China sind:
- mächtige lokale Behörden sowie von ihnen kontrollierte lokale Zweckgesellschaften, sogenannte local financing vehicles (LFV)
- Immobilien-Entwickler, die Wohnungen und Gewerberäume bauen
- Staatliche Unternehmensschuldner (SOE) als Unternehmen der Bauzulieferindustrie
Der moderne Teil der Industrie (Technologie, Kommunikation, einzelne Dienstleistungen) ist weniger verschuldet. Vereinfacht hängen die meisten Schulden mit dem Bau von Infrastrukturen, Wohnungen, Gebäuden aller Art sowie den großen Bauzulieferindustrien wie Stahl-, Zement-, Kupfer-, Aluminium-, metallverarbeitenden Industrien zusammen.
Deregulierung und Privatisierung des Immobilien- und Baumarktes
Der Bau- und Immobiliensektor hat in China einen tiefgreifenden Strukturwandel und Neustart um die Jahrtausendwende erfahren – zeitlich parallel zum Beitritt Chinas zur WTO im Jahr 2001. Vorher war das Wohnungswesen staatlich organisiert. Bei Beschäftigung in einem Unternehmen, zumeist einem öffentlichen, wurde den Beschäftigten automatisch eine Wohnung zugewiesen. Der Standard war sehr niedrig, die Wohnfläche sehr klein, aber zumindest bekamen viele auf diese Weise eine Wohnung. Die Kehrseite waren mangelnde Renovation und Unterhalt der Liegenschaften. Selbständige oder Wanderarbeitern hingegen hatten arge Schwierigkeiten, eine Unterkunft zu finden.
1998 wurde der Entscheid getroffen, den Wohnungsmarkt zu privatisieren. Dies sollte zu einer besseren Versorgung und zu einem höheren Wohnungsstandard führen, weil damit auch Reparatur und Unterhalt Sache der neuen Eigentümer wurde. Die bisherigen Mieter der Wohnungen hatten nur äußerst geringe Mieten bezahlt. So geht aus den Auswertungen der Haushaltbücher und darauf aufbauend aus der Struktur der Konsumausgaben der Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung hervor, dass die Haushalte im Durchschnitt gerade ein Prozent ihrer Ausgaben für Mieten aufwenden mussten – also praktisch nichts.
Den bisherigen Mietern wurde vorgeschlagen, die Wohnung zu einem äußerst günstigen Vorzugspreis erwerben zu können. Alternativ müssten sie jährlich Erhöhungen der Mieten bis zu einem Marktstandard hinnehmen. Diese Transformation fand überall in den urbanen Zentren um 2002/2003 den Abschluss. Zu diesem Zeitpunkt waren rund 80-90 Prozent der Wohnungen ins Privateigentum übergegangen.
Doch nicht nur der Wohnungsmarkt, sondern auch die Bautätigkeit wurde privatisiert. Vorher hatten staatliche Bauunternehmen und Kollektive praktisch ein Oligopol. Kombiniert hatten sie gemäß der Baustatistik für Gebäude im Jahr 1995 noch einen Marktanteil von fast 95 Prozent an der gesamten Bautätigkeit. Heute liegt er noch bei etwas über 10 Prozent. Mit der Privatisierung des Wohnungsbaus und der Bauindustrie nahmen zwei Gruppen einen rasch wachsenden Anteil an der Bautätigkeit ein: die Immobilien-Entwickler einerseits und die privaten Bauunternehmen andererseits. Die Bautätigkeit ist durch diese Privatisierung der Bauindustrie und durch die Deregulierung des Immobilienmarktes explosionsartig angestiegen. Die gesamten im Bau befindlichen Gebäudeflächen haben sich zwischen 2000 und 2017 praktisch verzehnfacht.
Immobilien-Entwickler sind Unternehmen, welche Bauland aufkaufen, ein Immobilienprojekt ausarbeiten, dieses mit den Behörden koordinieren und für die notwendigen Bewilligungen sowie Infrastrukturanschlüsse sorgen. Sie erbringen dann die Bauarbeiten intern oder vergeben sie extern, und besorgen am Schluss die Vermarktung der Wohnungen, Bürogebäude, Fabriken, Einkaufszentren und anderer Bauten. Immobilien-Entwickler können entweder als Vermieter oder als Verkäufer dieser Liegenschaften auftreten. In China ist der Verkauf der Immobilien die dominante Form.
Die Immobilien-Entwickler haben Projekte mehrjähriger Laufzeit. Sie brauchen Kredit, um Land kaufen zu können und Bauunternehmen zu bezahlen, bis die Erlöse ihrer Endverkäufe eintreffen. Kein Wunder, dass die Immobilien-Entwickler wichtige Kunden der staatlichen Banken geworden sind. Heute machen Kredite an Immobilien-Entwickler rund 28 Prozent der Kredite des staatlichen Bankensektors aus und sind damit die größte Position. Neben den Immobilien-Entwicklern vergeben die Banken auch Hypotheken für den Wohnungsverkauf. Zusammen ergibt das ein direktes Exposition von rund 43 Prozent der Bankkredite. Immobilien spielen ferner eine wichtige Rolle als Sicherheit etwa bei Krediten an Unternehmen. Sonst vergeben diese Banken hauptsächlich Kredite an staatseigene Unternehmen. Insgesamt ist das chinesische Bankensystem mit einem erheblichen Klumpenrisiko im Immobiliensektor engagiert, dazu mit einem zweiten großen Risiko bei den staatlichen Unternehmen, wovon viele eben Zulieferer für den Bau- und Immobiliensektor sind. Über die direkten Bankkredite hinaus sind auch die im Schattenbanksystem vertriebenen Formen von Wertschriften stark an diese Sektoren gerichtet.
Unzureichende Rahmenbedingungen
Die Privatisierung des Wohnungs- und Baumarktes stand von allem Anfang unter einem schlechten Vorzeichen. Für einen gut funktionierenden privaten Immobilienmarkt braucht es klare Eigentumsrechte und Durchsetzungsmöglichkeiten dieser Rechte im Rahmen eines Rechtsstaates. In China fehlen diese bis heute. Vor allem wurde das Land nicht privatisiert, sondern nur im Rahmen einer Pacht (‚Lease’) an die Bauherren vergeben. Landeigentümer bleiben in urbanen Zonen der Staat beziehungsweise die lokalen Behörden. Die Laufzeit der Pacht liegt maximal bei 40 Jahren für Industriebauten, bei 50 Jahren für Bürogebäude und bei bis zu 70 Jahren für Wohngebäude. Dieser Pachtzins wird nicht jährlich, sondern beim Abschluss des Pachtvertrages in einer Einmalzahlung überwiesen. Die Gesetzeslage ist unklar in Bezug auf die Fortsetzung. Die Pacht wird im Prinzip mit dem bisherigen Pächter fortgesetzt, aber die Konditionen dafür sind nicht vorhanden. Was ist der neue Pachtzins, nach welchen Kriterien wird er festgesetzt, wie lange ist die Laufzeit des neuen Vertrages?
Diese Unsicherheit schlägt sich in einer schwachen Bauqualität nieder – gerade bei Neubauten. Die Gebäude werden in der Regel nur für eine Lebensdauer von 25 bis 40 Jahren gebaut. Auch werden Reparatur und Unterhalt vernachlässigt, sodass Gebäude oft schon nach 20 bis 30 Jahren umfassend renovationsbedürftig, teilweise sogar baufällig und unbewohnbar sind. Eine Rolle spielt auch das Erbe der Baukultur. Gemäß chinesischen Offiziellen sind Bauten, die vor 1999 gebaut wurden, praktisch abbruchreif, weil sie weder modernen Raumansprüchen noch Einrichtungs- oder Qualitäts-Standards genügen. Chinesische Immobilien sind in der Regel Betontürme noch ohne Innenausbau in den einzelnen Wohnungen. Dieser ist Sache des neuen Eigentümers. Das Problem ist zumeist nicht die Stabilität des Beton-Grundgerüsts, obschon es Zweifel bezüglich Erdbebensicherheit gibt. Die Probleme betreffen eher die Qualität im allgemeinen Innenausbau: Qualität der Materialien, Wände, Isolationen, Leitungen und Rohre, Dichtungen und Verschlüsse, Präzision der Ausführung. Der allgemeine Qualitätsstandard ist im internationalen Vergleich niedrig. Angesichts einer noch ungeübten Käuferschaft sparen die Immobilien-Entwickler gerne an dem, was nicht sofort erkennbar ist. Letzten Endes mangelt es an Regulation für die Qualität der Bauten, an Überwachung bei der Bauabnahme, an der Ausbildung der Bauarbeiter, meist Wanderarbeiter, und ist auch der irrwitzigen Hast beim Bau zuzuschreiben.
Arbitrage auf Kosten der Bauern
Diese Form der Einmalzahlung der Pacht hat auch das Verhalten der lokalen und regionalen Behörden geprägt – vor allem im Zusammenspiel mit der Finanzreform von 1994. Vor der Finanzreform zogen die Lokalbehörden rund 80 Prozent der Steuereinnahmen ein. Die Lokalbehörden waren am Drücker. Seit der Finanzreform gehen über 50 Prozent der Steuereinnahmen direkt an den Zentralstaat. Die lokalen Behörden wie auch die Präfekturen sind seither nicht nur eines Teils der Steuereinnahmen beraubt, sondern sind zum strikten Budgetausgleich verurteilt, der lange Zeit rigoros überwacht wurde.
Eine der wenigen Möglichkeiten für die Lokalbehörden, sich zusätzliche Steuereinnahmen zu verschaffen, sind Landverkäufe bzw. eben Pachten, die mit einer Einmalzahlung bei Abschluss des Vertrages bezahlt werden. Dadurch sind die Lokalbehörden interessiert, Land verpachten zu können. Mit Hilfe dieser Zusatzeinnahmen können sie zusätzliche Infrastrukturvorhaben realisieren und durch die Bauprojekte auf dem Pachtland – Wohnungsbauten, Fabrikareale, Bürogebäude, gemischte Nutzungen – eine verbesserte wirtschaftliche Basis mit dem entsprechenden Steuersubstrat anziehen. Die Einnahmen aus Landverkäufen machten über die vergangenen 15 Jahre rund 30-40 Prozent des Budgets der Lokalbehörden aus.
Dabei kommt den Lokalbehörden wiederum das chinesische Bodenrecht zu Hilfe. Der Boden in ländlichen Gebieten gehört im Unterschied zum urbanen Boden nicht dem Staat, sondern den Produktionseinheiten, also letztlich den Bauern. Er ist aber für die Agrarproduktion reserviert und kann nicht für andere Zwecke verwendet werden. Der Staat beziehungsweise die Lokalbehörden haben aber ein Recht, die Bauernbetriebe zu enteignen, wenn es für die Zonenplanung notwendig erscheint. Sie müssen dem Grundsatz nach die Bauern zwar entschädigen, aber diese Entschädigung richtet sich nach dem sehr niedrigen bäuerlichen Einkommen. Umgekehrt können sie das enteignete Land zu einem zig-fachen, die Quellen sprechen von rund 50-fachen im Schnitt, an Immobilien-Entwickler weiter verpachten. Das ist eine hochprofitable Arbitrage, die sich aus dem Bodenrecht ergibt. Genau das ist seit der abgeschlossenen Privatisierung passiert. Jährlich wurden mehrere Millionen Bauern enteignet, und das Land für die Urbanisierung verwendet.
Immobilien werden zu Renditeanlagen, statt erschwinglichen Wohnraum zu bieten
Eine weitere Besonderheit Chinas ergibt sich aus der finanziellen Repression. Die Sparer erhalten sehr geringe Zinsen für ihre Bankeinlagen. Real, d.h. nach Abzug der allgemeinen Teuerung, sind diese Zinsen negativ, historisch seit 2000 ungefähr 2.5 Prozent pro Jahr. Alternativ können die Anleger primär Immobilien erwerben, als eine Form von Inflationsschutz. Die Immobilien sind besonders darum eine sichere Wertanlage, weil die Urbanisierung in den Großstädten erklärtes Ziel der Regierung ist. Sie setzt alle Hebel in Bewegung, um über die zentrale Infrastrukturpolitik, Budgetbeiträge und Vorgaben an die Behörden die Zuwanderung in die Großstädte sicherzustellen. Einer der wichtigsten indirekten Mechanismen ist dabei der Zwang zum Budgetausgleich in den ländlichen Gebieten. Dadurch müssen diese relativ hohe Steuern bezahlen. Um sich das wiederum leisten zu können, müssen die jungen Leute oft in die Städte auswandern. Nur so können sie das Geld verdienen, um den Lebensunterhalt und die Steuern ihrer Angehörigen auf dem Land bezahlen zu können. Die ländliche Entwicklung ist von der Regierung seit spätestens den 1990er Jahren völlig vernachlässigt zugunsten einer historisch einmaligen Urbanisierungspolitik, die sich auf Großstädte konzentriert.
Einer der größten inneren Widersprüche der sehr überstürzt vorgenommenen Deregulierung und Privatisierung des Wohnungsmarktes in China bezieht sich auf die Wanderarbeiter. Das sind Beschäftigte mit behördlicher Anmeldung in ihren Geburtsorten in agrarischen Gebieten. Solche Wanderarbeiter sind die Grundlage der Industrialisierung und vor allem des Baubooms in China seit den 1990er Jahren. Adäquat wäre angesichts ihrer enormen Zahl von bereits rund 100 Millionen in den städtischen Zonen im Jahr 2000 gewesen, einen Mietmarkt mit sehr einfachen, preisgünstigen Objekten und Zimmern für solche Wanderarbeiter zu schaffen. Denn sie haben deutliche niedrigere Einkommen, dürfen Immobilien in den Städten gar nicht kaufen, haben prekäre Arbeitsbedingungen und geringe soziale Sicherheit inklusive keinen Anspruch auf medizinischer Behandlung und meist eine miserable Unterbringung in Fabrikbaracken. Dort sind minimalste Ansprüche an Hygiene, Privatheit und Ruhe oft nicht erfüllt. Heute beträgt ihre Zahl annähernd 300 Millionen – fast die Hälfte der Beschäftigten in den städtischen Zonen.
In China ist somit vom Grundsatz her ein ähnlicher Fehler wie in Westeuropa passiert. Dort wurde in den 1990er Jahren der früher sehr stark ausgebaute soziale Wohnungsbau aufgegeben, gleichzeitig aber die Immigration durch den freien Personenverkehr gefördert – gerade auch aus Armutsgebieten.
Die Deregulierung und Privatisierung des Wohnungsmarktes und des gesamten Immobiliensektors haben sich in einer Explosion der Bautätigkeit niedergeschlagen – aber keineswegs der Verkäufe und der Fertigstellungen. Die total erstellten Gebäude-Flächen setzen sich zu über zwei Dritteln aus Wohnungen zusammen, plus der Büro- und andere Geschäftsflächen. Die folgende Grafik zeigt alle im Bau befindlichen totalen Geschossflächen, wie sie die chinesische Statistik ausweist (Grüne Linie). Das sind alle Geschossflächen, für welche eine Baubewilligung vorliegt, bei denen der Bau begonnen wurde, und an denen in der laufenden Berichtsperiode gearbeitet wurde. Sie schließt also auch die während der Periode fertiggestellte Gebäudeflächen (blaue Linie) ein. Das ist für eine Statistik in Ordnung, die monatlich berichtet wird. Für eine Langzeitreihe repräsentiert das eine Verzerrung. Deshalb sind die im Bau befindlichen um die im gleichen Jahr fertiggestellten Gebäudeflächen bereinigt. (Rote Linie). Die nach chinesischer Statistik ausgewiesenen Geschossflächen im Bau würden ein verzerrtes und noch drastischeres Bild offenbaren. Vor allem wären die fertiggestellten Geschossflächen zweifach enthalten.
Was sofort auffällt, ist die relativ geringe Zunahme der effektiv fertiggestellten Geschossflächen. Zwischen 2000 und dem zyklischen Höhepunkt 2011 bis 2015 haben sie sich nicht einmal verdoppelt. Die 200.000 Einheiten (mal 10.000 m²) repräsentieren im Übrigen 20 Milliarden Quadratmeter – das sind die chinesischen Größenordnungen. Die im Bau befindlichen Gebäudeflächen (rote Linie) haben sich dagegen verzehnfacht, von 10 auf 100 Milliarden Quadratmeter. Das ist ein Muster, das sich wie ein roter Faden durch alle chinesischen Baustatistiken zieht – bei urbanen Zentren noch viel mehr als in ganz China und erst recht als auf dem Land, bei Wohnungen etwas mehr als bei anderen Liegenschaften, und bei Immobilien-Entwicklern weitaus am stärksten ausgeprägt. Immobilien-Entwickler produzieren in China ungefähr zwei Drittel aller Gebäudeflächen. Dort sieht das Ganze dann so aus, inklusive der Zahlen für 2017 (für 2017 von Januar bis September aufs ganze Jahr hochgerechnet):
Wiederum ist die fertiggestellte Geschossfläche (blaue Linie) nicht allzu hoch, pro Jahr werden rund 1 Milliarde Quadratmeter fertiggestellt. Sie ist natürlich viel stärker als das Total in der Grafik vorher angestiegen, weil die Immobilien-Entwickler um 2000 noch keine große Rolle spielten. Gigantisch angestiegen ist dafür die im Bau befindliche Geschossfläche (rote Linie). 7 Milliarden Quadratmeter sind im Bau, davon rund 5,2 Milliarden Quadratmeter für Wohnungen. Das ist so viel, wie in den letzten sieben Jahren zusammen komplettiert worden ist. Auf die Immobilien-Entwickler entfällt praktisch die gesamte Zunahme im Bau befindlicher, aber nicht fertiggestellter Geschäftsflächen – ein Überangebot."
Interessant ist deshalb bei den Immobilien-Entwicklern, wie viel verkauft und wie viel begonnen worden ist. Bis auf die letzten zwei Jahre hat sich das Verkaufsvolumen (hellbraune Linie) ungefähr auf der Höhe der fertiggestellten Flächen gehalten. Seit zwei Jahren hingegen steigen die verkauften viel steiler als die die fertiggestellten Flächen an. Der Grund dafür ist zweifach: In den letzten beiden Jahren haben die Banken die Vergabe von Hypothekarkrediten massiv ausgeweitet. Der zweite Grund ist, dass sich die verkauften zu ungefähr 80 Prozent auf zukünftig fertiggestellte Geschoßflächen beziehen. Es sind also Anzahlungen für die Immobilienentwickler. Diese haben denn auch wieder neue Bauprojekte gestartet. (schwarze Linie).
Für die vergangenen 14 Jahre lagen die gestarteten immer über den vollendeten Geschossflächen, bis auf das laufende Jahr auch über den verkauften Geschossflächen. Darum der extrem steile Anstieg der im Bau befindlichen Geschossflächen. Es ist eine strukturelle Überproduktion, die sich von der Fertigstellung und vom Absatz komplett entfernt hat. Die Wohnungen in Städten (ohne Landwirtschaftsgebiete) zeigen das gleiche Bild: Wenig Anstieg der fertiggestellten Flächen, dafür umso mehr der im Bau befindlichen Geschossflächen, die ungefähr das Fünffache der jährlich komplettierten Flächen betragen.
Ein wesentlicher Teil der Wohnungen und Immobilien steht über Jahre leer
Zu diesem gewaltigen Überangebot querbeet an im Bau befindlichen Wohnungen, Einkaufszentren, Bürohäusern, Fabriken, anderen Geschäftsräumen kommen noch die fertiggestellten und bereits verkauften, aber nie bezogenen Flächen. Das sind vor allem Wohnungen, die von wohlhabenden Haushalten als Investition gekauft worden sind. Keineswegs mit der Idee, sie selber zu beziehen oder sie zu vermieten, sondern mit der Idee, sie bei höheren Preisen weiter zu verkaufen. Ihre Zahl ist nicht bekannt. Schätzungen gehen dahin, dass bis zu 50 Prozent aller verkauften Wohnungen mangels Anlage-Alternativen für diese temporäre Investition gekauft worden sind. Diese Wohnungen werden nicht etwa aggressiv vermarktet oder um jeden Preis verkauft, ganz im Gegenteil. Die Eigentümer schlafen ruhig und sehen den Wert ihrer Engagements in einem steilen Anstieg. Gemäß einer spezialisierten Studie des IWF von 2015 besitzen ein Prozent der wohlhabendsten Familien Chinas 25 Prozent des gesamten Bestandes an leer stehenden Wohnungen. Was auch vorkommt, ist der Kauf einer Wohnung für Familien-Angehörige im Voraus, ohne sie zunächst selbst zu beziehen. Sie stehen dann unter Umständen Jahre leer, sind aber klar designiert, etwa für die Heirat oder als Altersresidenz.
Schließlich muss nach Klassen von Städten unterschieden werden. In Tier1- oder Tier2-Städten gibt es extreme wirtschaftliche Aktivität, Zuwanderung und Wohnungsknappheit. Dort ist der Leerstand kein Problem in mittlerer Frist. In Tier3- und Tier4-Städten wird aber genauso fieberhaft gebaut und Behörden und Immobilien-Entwickler warten auf die zukünftige Zuwanderung. Das ist viel gravierender, denn alles hängt davon ab, ob es gelingt, diese Städte überhaupt zum Leben zu erwecken.
Wie viele Wohnungen heute leer stehen, ist ebenfalls nicht bekannt. Aus der öffentlich zugänglichen Statistik ist dies nicht zu eruieren. Schätzungsweise betrifft es jedoch 45-70 Millionen Wohnungen.
Obschon die Fertigstellungen in der Baustatistik von 2000 bis 2017 nur wenig gewachsen sind, gibt es eine gewaltige Überkapazität. Doch die im Bau befindlichen Geschossflächen sind noch ein Vielfaches dieser schon viel zu hohen Zahl an Fertigstellungen in der Vergangenheit.
Immobilienblase: Immobilien sind für Durchschnittsverdiener nicht mehr erschwinglich
Hinzu kommt noch die Evidenz für die Preisentwicklung. Sie verschärft die Situation ungemein. In China sind die Statistiken über den Immobilienmarkt von sehr unterschiedlicher Qualität. Zum Teil fehlen sie fast vollständig (leerstehende Wohnungen, Büro- und Geschäftsflächen), zum Teil haben sie konzeptionell gravierende Probleme (Immobilienpreise), zum Teil sind sie hochklassig (Landpreise).
Lange Zeitreihen über die Preise gibt es nur für die durchschnittlichen Verkaufspreise von Objekten verschiedener Art der kommerziellen Immobilien-Entwickler. Sie sind einfach ein Durchschnittspreis ohne Gewichtung und ohne homogene Qualitätskriterien. Die Aussage ist dennoch relativ eindeutig. Die Preise kennen praktisch nur eine Richtung, mit unterschiedlicher Steigung und zyklischen Schwankungen. Der Durchschnittspreis aller verkauften Immobilien (hellgrüne Kurve) ist dominiert von den Wohnungen (rote Kurve). Von 2003 bis heute haben sich diese Preise beinahe vervierfacht. Viel höher liegen die Preise von Büroräumen und Villen/hochwertigen Appartements, die ebenfalls erstaunlich eng korreliert sind. Lediglich die ‚Sonstigen Geschäftsräume‘ und ‚Andere‘ haben schwächer zugelegt.
Nimmt man den offiziellen Konsumentenpreis als Referenz, so haben sich die Durchschnitts- und Wohnungspreise real mehr als verdreifacht. Diese Aussage täuscht aber darüber hinweg, dass ganz gravierende regionale Unterschiede bestehen. In den Tier1-Städten und in vielen Tier2-Städten liegen die Preise nicht nur absolut gesehen viel höher. Sie sind über die Zeit hinweg auch doppelt so stark gestiegen, während sie in den Tier3- und Tier4-Städten viel weniger Momentum haben und teilweise kaum vom Fleck kommen.
China hat einen der höchst bewerteten Immobilienmärkte der Welt. Man muss sich bewusst sein, dass die in der Statistik abgebildeten Werte die Preise für Immobilien vom Entwickler sind. Da viele Wohnungen zunächst von Investoren gekauft, gehortet und erst nach einer zeitlichen Periode an den Endkäufer verkauft werden, teilweise mit erheblicher Marge, sind die Kaufpreise für Haushalte über die Zeit hinweg unter Umständen noch viel stärker gestiegen. Eine der Konsequenzen ist, dass die Wohnungen für viele Haushalte nicht mehr bezahlbar sind. Die Relation zwischen Wohnungspreisen und jährlichem Durchschnitts-Einkommen erreicht in China teilweise Größenordnungen von 20 bis zu 40 in den Tier1-Städten, so wie in Australien oder dem Vereinigten Königreich. Normal sind 2-5, über 10 ist schon überteuert. Hinzu kommt die Tatsache, dass in China der wohnungsspezifische Innenausbau (Boden, Küche, Bäder) vom Nutzer der Wohnung zu bezahlen ist und zusätzlich anfällt.
Es ist also schlechterdings unmöglich, dieses riesige Inventar an nicht fertiggestellten und fertiggestellten, aber nur gehorteten Wohn- und anderen Geschossflächen auf absehbare Zeit absetzen zu können. Wie es für eine große Blase üblich ist, hat sich denn auch die Explosion der Immobilienpreise in der Schlussphase des Booms vor allem auf das absolute Top-End der Qualität, auf das vermeintlich Sichere konzentriert: auf die Tier1- und einzelne Tier2-Städte sowie auf Villen und hochwertige Appartements. Eine Analogie dazu findet sich in der Obsession mit den FANG-Stocks (siehe dazu den neu geschaffenen FANG-Futures-Kontrakt) im amerikanischen Aktienmarkt. Die chinesische Statistik weist seit 2011 auch die Immobilienpreise in 70 großen Städten aus. Das Bild dazu ist eindeutig. Die Preise sind vor allem in den Tier1-Städten 2015/16 förmlich explodiert und innerhalb dieser nochmals auf die Luxuswohnungen mit sehr großen Geschossflächen konzentriert. Dabei sind die Wachstumsraten zum Vormonat abgebildet.
Hinter diesem Preisanstieg steckt vor allem ein Anstieg der Bodenpreise. Diese sind im Schnitt seit dem Jahr 2000 um über 30 Prozent pro Jahr angestiegen. Heute verknappt sich das verfügbare Bauland der großen Städte zusehends. Die Immobilien-Entwickler bekommen nur noch schwerlich gutes Bauland – und dies zu grotesk überhöhten Preisen. Die Kosten für Bauland stellen heute mehr als 50 Prozent der Verkaufspreise von Immobilien dar. Das ist der Preis für eine Urbanisierungspolitik, die alles auf Millionenstädte, Mega- und Gigacities setzt. Wiederum verdeckt der Durchschnittswert noch viel höhere Zuwachsraten in den Tier1- und Tier2-Städten. Deshalb findet dort auch die rastlose Hatz statt, immer größere, höhere, noch enger zusammengebaute Türme zu erstellen.
Wie kann es also sein, dass ein riesiger Bestand an fertiggestellten, an verkauften oder nicht verkauften sowie im Bau befindlichen Wohnungen, Bürogebäuden, Einkaufszentren, Geschäftsräumlichkeiten aller Art so lange im Angebot lauert, während gleichzeitig die Preise steil nach oben schießen? Dies wirkt auf Beobachter aus dem Westen absolut irritierend und hat auch schon drastische Fehlprognosen für China provoziert.
Der wichtigste Grund ist die Geld- und die Bankpolitik, die seit dem Beitritt Chinas zum WTO-Abkommen als chronisch überexpansiv bezeichnet werden muss: Kapitalverkehrskontrollen, finanzielle Repression mit hohen Mindestreservesätzen und mit negativen Realzinsen, viel zu niedrige Zinsen und viel zu hohe Kredit-Allokation der staatlichen Banken an die Immobilien-Entwickler. Diese Faktoren kumulieren in der an eine Manie erinnernden Investitionsneigung in Immobilien von wohlhabenden Privaten. Und nur deshalb konnten die Immobilien-Entwickler ihre Bautätigkeit jenseits jeglicher Absatzes und Verkäufe so aufblasen. Nur deshalb können sie die gewaltig aufgeblähten Baubestände aufrechterhalten, ohne das überschüssige Inventar verkaufen und dadurch die Preise drücken zu müssen.
Der zweite Grund ist die gescheiterte, überhastet implementierte Deregulierung und Privatisierung des Boden-, Bau- und Immobilienmarktes. Verbunden ist dies mit einer verheerend inkonsistenten Finanzpolitik, welche allen Anreiz setzt, dass Städte ihr Land nicht für günstiges Wohnen vergeben. Sie verkaufen zu maximalen Preisen, um möglichst viele Mittel für den Infrastrukturbau zu haben. Individuell handeln sie rational und richtig. Im Landeskontext wird dafür zu viel, mit geringer Qualität und planlos gebaut.
Der dritte Grund ist die zwangshafte, vom Standortwettbewerb geprägte Urbanisierungspolitik in Riesenstädten, die von allen historischen Erfahrungen im Ausland abstrahiert. Der so ausgelöste enorme Zuwanderungsdruck in die Großstädte sorgt für einen scheinbar endlosen Nachfragezuwachs. So entsteht die Erwartungsbildung, die von längerfristig immer höheren Preisen für Land und Immobilien ausgeht. Deshalb das Horten des Baulandes durch Immobilien-Entwickler und durch wohlhabende Investoren, welches nicht fertiggestellte Gebäude und unbewohnte Wohn- und Bürotürme als sichtbaren Nebeneffekt hat.
Doch diesem unermüdlichen Turmbau zu Babel dürfte jetzt ein ziemlich brüsker Stopp drohen. Auf dem Parteitag hat Parteichef Xi Jinping in seiner Eröffnungsrede angekündigt, dass Wohnraum zum Wohnen und nicht zum Spekulieren dienen soll. Das ist eine unverblümte Warnung. Im Immobiliensektor wird sie als Inhalt einer Parteitagsrede als außergewöhnlich verstanden. Dass ein geld- und kreditpolitischer, steuerlicher und regulatorischer Gezeitenwechsel ansteht, hat der scheidende Zentralbankchef Zhou Xiaochuan überdeutlich gemacht. Er hat zweimal, anlässlich des Parteitages und in einer speziellen Publikation der chinesischen Zentralbank eindringlich vor einem ‚Minsky-Moment’ im chinesischen Finanzsystem gewarnt. Hyman Minsky war ein – unorthodoxer – amerikanischer Ökonom. Er hatte in Büchern und Publikation eine These finanzieller Instabilität in kreditgetriebenen Booms und anschließender Einbrüche entwickelt. Der Minsky-Moment, ein Begriff, der ihm nachträglich von Dritten zugeschrieben wurde, bezeichnet den Moment des Umkippens. Die Schuldenniveaus haben ein untragbares Ausmaß erreicht – und die Preise von Aktiven beginnen scharf zu fallen.
Leider ist die Qualität der Aktiven auch mittel- und langfristig ungenügend. Im Wohnungsbau und bei allen Arten von Geschäftsimmobilien stehen den Schulden der Immobilien-Entwickler und der Hypothekenschuldner maßlos überteuerte, mittelmäßig gebaute, oft leerstehende oder nicht fertiggebaute Gebäude gegenüber – nicht wenige auch im Niemandsland. Diese Gebäude sind innerhalb von 30 bis 40 Jahren grundlegend zu renovieren oder abzureißen, während das Land zusätzlich nach einigen Jahrzehnten an den Staat zurückfällt. Bei den herrschenden Preisen sind viele leerstehende oder nicht fertiggebaute Objekte im Markt nicht abzusetzen. Geringe Bauqualität, hohe Rechtsunsicherheit stehen den höchsten Bewertungen der Welt gegenüber. Dem Ganzen liegt ein spekulativ weit überhöhter Landpreis zu Grunde. China wird sein Wachstumsmodell komplett überholen müssen. Ohne weitreichende Strukturveränderungen wird dies nicht gehen – auch um den Preis einer empfindlichen konjunkturellen Abkühlung auf mittlere und längere Sicht.
