Die EU-Kommission strebt die Schaffung einer Kapitalmarkt-Union an, um den viel zu kleinen europäischen Kapitalmarkt zu entwickeln. Dieselbe EU-Kommission setzt aber laufend Maßnahmen, die den europäischen Kapitalmarkt und somit die gesamte Wirtschaft behindern.
Entscheidend für das Funktionieren des Aktienmarkts wäre das Bestehen aktiv investierender Kapitalsammelstellen. Die Altersvorsorge als langfristiger und umfassender Ansparvorgang eines großen Teils der Bevölkerung sollte beträchtliche Mittel aufbringen und somit rücken die Lebensversicherungen in den Fokus. Allerdings werden die Versicherungen durch mehrere, politische Maßnahen auf EU-Ebene daran gehindert, ihre Rolle als Anbieter von Altersvorsorge-Produkten wie als Kapitalgeber entsprechend wahrzunehmen. Und statt diese Behinderungen zu beseitigen, werden sie aktuell sogar vergrößert.
Solvency II lenkt das Kapital weg von der Wirtschaft zum Staat
Das seit Jänner 2016 geltende Regelwerk Solvency II zwingt die Versicherungsunternehmen bei der Veranlagung in Aktien, aber auch in andere Sachwerte wie Immobilien, enorm hohe Eigenkapitalbestände vorzuhalten. Grotesker Weise sind demgegenüber Veranlagungen in Staatsanleihen, insbesondere wenn sie in Euro ausgegeben werden, generell als risikolos eingestuft und müssen nicht mit Kapital unterlegt werden. Somit wird die Veranlagung der Assekuranz entscheidend durch die gesetzliche Regelung zum Staat gelenkt.
Im Rahmen einer Revision von Solvency II sollte bis Ende 2018 das Problem gelöst oder zumindest entschärft werden. Das ist nicht geschehen, der Termin ist ohne nennenswerte Korrektur verstrichen. Nun ist die Rede von einer Überprüfung im Jahr 2020. Dabei hat sogar der Wirtschafts- und Währungsausschuss des EU-Parlaments im September 2018 eine Senkung der Kapitalerfordernisse von derzeit 39 und 49 Prozent der Aktien-Kosten verlangt. Vizepräsident Valdis Dombrovkis reagierte zwei Monate später, Ende November, mit einer ausweichenden Antwort, die auch mit der Versicherungsaufsicht EIOPA abgestimmt war. Also bleibt diese entscheidende Kapitalsammelstelle als Wirtschaftsmotor weitgehend gelähmt.
Ohne Nachweis der Nachhaltigkeit sollen Anlagen noch schwerer möglich sein
Damit aber nicht genug. Erst vor wenigen Tagen hat die EU-Kommission ein Reflexionspapier zur Nachhaltigkeit präsentiert. Diese Unterlage enthält scheinbar nur eine Liste der ohnehin bekannten Bemühungen um die Bekämpfung von Armut, sozialen Ungleichgewichten und des Klimawandels. In dem Reflexionspapier wird aber auch auf eine aktuelle Initiative verwiesen, die das Kapitalproblem noch vergrößern muss: Die Versicherungen sollen nachhaltige Projekte finanzieren. Bei Anlagen, die nicht diesem Anspruch entsprechen, will man die schon bestehenden, überhöhten Kapitalauflagen sogar anheben. Die EU-Kommission und die Versicherungsaufsicht EIOPA sind also nicht im Einsatz um die geschilderte Wirtschaftsbremse zu lockern, sondern streben eine Verschärfung an.
Derzeit arbeitet eine Arbeitsgruppe unter der Führung von Philip Owen, dem Leiter der Generaldirektion für Klimapolitik, Kriterien aus, mit denen geklärt werden soll, ob eine Investition nachhaltig ist. Bislang ist nur bekannt, dass nachzuweisen ist, dass eine Investition mindestens einem der folgenden Ziele dient:
- der Bekämpfung des Klimawandels,
- dem Schutz von Wasser generell und der Meere im Besonderen,
- der Förderung der Kreislaufwirtschaft,
- der Müllvermeidung und dem Recycling,
- der Einschränkung der Umweltverschmutzung und
- dem Schutz gesunder Ökosysteme.
Es ist nicht absehbar, dass diese allgemeinen Kriterien präzisiert werden, sodass die Entscheidung bei den Aufsichtsbehörden liegen wird. Diese Verlagerung bedeutet aber die Vorgabe umfangreicher Bestimmungen. Hier sei an die Erfahrungen mit den bisherigen Solvency II-Vorschriften erinnert, die mittlerweile mehrere tausend (!) Seiten umfassen.
Eine weitere Methode, um das Geld zu den Staaten zu lenken
Die Erreichung der geschilderten Ziele ist in erster Linie von den öffentlichen Stellen über gesetzliche Regeln und Kontrollen der Verwaltung voranzutreiben. Unternehmungen können nur in beschränktem Umfang im eigenen Wirkungsbereich aktiv werden. Sie müssen sich an Vorschriften halten, die für alle, also auch für die Konkurrenz gelten. Der Umweg über die Verteuerung von Investitionen, die nicht den nur schwer zu präzisierenden Zielen entsprechen, ist kontraproduktiv.
Nahe liegend ist, dass die geplanten Vorschriften nur dazu führen, dass die Versicherungsunternehmen bei Veranlagungen auf dem Aktienmarkt noch stärker auf die Bremse steigen werden als dies bisher bereits im Gefolge der hohen Kapitalauflagen geschieht. Allerdings dürfte das die Staaten nicht bekümmern, die schon durch die gesetzlich definierte Risikolosigkeit von Staatsanleihen begünstigt sind. Der Kriterienkatalog der Nachhaltigkeit weist daraufhin, dass in erster Linie Infrastrukturprojekte den Vorgaben entsprechen werden. Dieser Bereich wäre eine primär öffentliche Aufgabe. Da aber die Staaten tendenziell überschuldet sind, bemühen sich die Finanzminister um „Private-Public-Partnerschaften“, also um das Vorsorge-Kapital der Versicherten.
Der internationale Vergleich zeigt den Investitions-Rückstand Europas
Wie dringend Europa einen gewaltigen Investitions- und Innovationsschub braucht, zeigt der internationale Vergleich: Im Euro-Raum leben etwa so viele Menschen wie in den USA, über 300 Millionen. Nur die USA erzielen eine Wirtschaftsleistung von fast 20.000 Mrd. US-$ im Jahr, der Euro-Raum hingegen nur 11.000 Mrd. Euro. Welchen Umrechnungskurs man auch nehmen mag, der Abstand ist erschreckend. Im globalen Wettbewerb hat Europa eindeutig schlechte Voraussetzungen.
Dabei wäre in Europa ausreichend Kapital für die Finanzierung eines Investitionsbooms zur Verfügung. Die europäischen Investmentfonds verwalteten lange Zeit rund 13.000 Mrd. Euro, wobei die Jahresdaten von 2006 bis 2011 um diesen Wert schwankten. Seit der Niedrigzinspolitik ist das Volumen dramatisch auf über 25.000 Mrd. Euro gestiegen. Über 10.000 Mrd. Euro flossen somit zu den Investmentfonds, die sich ihrem Wesen nach auf die weltweite Veranlagung in Aktien, Anleihen und Derivate konzentrieren und dabei vorwiegend im laufenden Handel um Gewinnsteigerungen bemüht sind. Die langfristige Veranlagung spielt bei den Investmentfonds keine dominante Rolle.
Die Lebensversicherungen sind – oder genauer: wären - durch die lange Dauer der Verträge vom Vertragsbeginn bis zum Rentenantritt die idealen Finanziers von langfristigen Investitionen. Dass die Versicherungen dieser Rolle in den vergangenen Jahren nur beschränkt entsprochen haben, ist außer den geschilderten, teuren Kapitalunterlegungen auch anderen, von der Politik zu verantwortenden Faktoren geschuldet.
Die niedrigen Zinsen und die Bankpolitik lähmen die Lebensversicherungen
Lebensversicherungen sind zwar große Kapitalsammelstellen, können aber nur in einem Teilbereich frei auf dem Kapitalmarkt agieren. Zu beachten sind technische Erfordernisse.
- Die Unternehmungen brauchen einen laufenden Zinsertrag um ihren Verpflichtungen nachkommen zu können. Somit müssen die Vermögen einen entsprechenden Anteil an Anleihen haben.
- Durch die seit der Finanzkrise von der Europäischen Zentralbank betriebene Niedrigzinspolitik ist diese Voraussetzung bei den neuen Anleihen nicht gegeben. Die älteren, höher verzinsten Papiere reifen ab. Hier wird eines der Fundamente der Lebensversicherung und somit der Altersvorsorge in Frage gestellt
- Auf dem Anleihemarkt spielen die Staatsanleihen als sichere Veranlagung traditionell eine entscheidende Rolle. Angesichts der hohen Schulden ist der Sicherheitsfaktor im vielen Fällen nicht mehr gegeben.
- Neben den Anleihen sollten die Mittel der Versicherungen über die Refinanzierung der Banken in die Realwirtschaft fließen. Da aber die Regelwerke, allen voran Basel III, die Kreditvergabe bremsen und die Banken generell ihr Geschäftsvolumen reduzieren müssen, um die Kapitalvorschriften einhalten zu können, ist auch dieser Veranlagungsweg unter Druck.
- Den dritten großen Bereich bilden die Aktien und die Immobilien, die im Gefolge von Solvency II nur gekauft werden können, wenn gleichzeitig sehr viel Kapital zur Abdeckung des Risikos fallender Kurse oder sinkende Preise vorgehalten wird. Hier werden weit mehr Mittel gebunden als Risiken bestehen.
Die Struktur des Lebensversicherungsgeschäftes macht nur eine beschränkte Veranlagung auf dem Aktienmarkt möglich, aber diese wird behindert. Welcher Anteil angemessen ist, wird unterschiedlich beurteilt, doch wird eine Aktien-Quote von 20 Prozent als bereits hohe Obergrenze gesehen. In dieser Größenordnung bewegten sich die Versicherungen zwischen 2000 und 2009, seit damals wurden die Anteile deutlich reduziert und liegen meist unter 5 Prozent. Allerdings steigt der Appetit angesichts der immer noch anhaltenden Niedrigzinspolitik wieder bei Unternehmen, die über ausreichend Kapital für die Unterlegungen verfügen.
Fazit: Die Lebensversicherungen als wesentliches Element der Altersvorsorge sollten nicht nur bei den übertriebenen Kapitalunterlegungen für Aktien und Immobilien entlastet werden, sondern auch die entsprechenden Partner zurück erhalten. Anleihen müssten angemessen verzinst und die Staatsschulden reduziert werden. Das Bankwesen sollte sich in der Realwirtschaft wieder frei bewegen können und nur bei Spekulationen an die Kandare genommen werden. Die Erfüllung dieser Forderungen ist nicht absehbar.
***
Ronald Barazon war viele Jahre Chefredakteur der Salzburger Nachrichten. Er ist einer der angesehensten Wirtschaftsjournalisten in Europa und heute Chefredakteur der Zeitschrift „Der Volkswirt“ sowie Moderator beim ORF.
