Fehlanreize bei Fondsmanagern: Wenn Rendite zweitrangig ist

Bloß eine Minderheit der Fondsmanager schafft es, einen Vergleichsindex zu schlagen. Etwa lagen in den vergangenen zehn Jahren bloß 7 Prozent der europäischen Aktienfonds vor dem S&P Europe 350, wie aus der Spiva-Studie des Indexanbieters S&P hervorgeht.

Das liegt nicht bloß an den hohen Kosten von aktiven Fonds, die pro Jahr meist bei 1,5 bis 2 Prozent liegen. Auch das Verhalten der Fondsmanager spiele eine Rolle, erklärt Markus Schuller vom Finanzdienstleister Panthera Solutions, der Fondsmanager weiterbildet.

Das Geschäftsmodell der Fondsanbieter sei nicht auf Outperformance aufgebaut, sondern auf Erhöhung der verwalteten Anlegergelder. „Entsprechend sehen auch die Vergütungsstrukturen von Fondsmanagern aus“, erklärt Schuller. Das könne falsche Anreize setzen, etwa zum Nachahmen eines Index anstatt aktiven Handelns (auch Index Hugging genannt). Anleger fahren dann bloß die Marktrendite abzüglich der Fondskosten ein und verpassen die Chance auf eine Outperformance.

Fondsvermögen wichtiger als Fondsrendite für Karriere

Mehrere Studien berichten ähnlich wie Schuller, dass die Höhe der Mittelzuflüsse und des Fondsvermögens für die Karriere und das Einkommen von Fondsmanagern wichtiger sind als die Fondsperformance.

Der Finanzökonom Markus Ibert untersuchte in einer Arbeit aus dem Jahr 2018 Daten zur Bezahlung von schwedischen Fondsmanagern. „Wir fanden überraschend wenig Belege dafür, dass die Gehälter von Fondsmanagern steigen, wenn die Fondsrenditen steigen, aber viel mehr Belege dafür, dass die Gehälter steigen, wenn die Fondsgröße zunimmt“, erklärt er schriftlich gegenüber DWN.

Das lege nahe, dass die Interessen von Fondsmanagern und Anlegern nicht notwendigerweise übereinstimmten. „Eine Möglichkeit, an Größe zu wachsen, sind natürlich gute Renditen, daher würde ich nicht sagen, dass die Anreize zwangsläufig auseinander gehen“, erklärt Ibert. „Wir haben jedoch versucht, den Einfluss der Rendite auf die Größe so gut wie möglich zu beseitigen.“

Außerdem sei vorstellbar, dass sich Fondsmanager mehr auf das Marketing fokussierten als auf eine gute Performance. Etwa zeige eine Studie, dass sich die Performance verbessere, wenn Fondsgesellschaften Marketingaktivitäten zurückfahren würden.

US-Forscher bestätigen in einer aktuellen Untersuchung Iberts Ergebnisse mit Daten für die US-Märkte. „Im Gegensatz zu ihren Selbstangaben sind die verwalteten Gelder der Fonds der Hauptfaktor für die Vergütung ihrer Manager, wobei sowohl die Mittelflüsse als auch die Performance die Vergütung beeinflussen“, berichten die Forscher.

Außerdem seien die Mittelflüsse für den weiteren Karriereweg entscheidend. Je mehr Gelder die Anleger in einen Fonds investierten, bevor der Manager seine Stelle wechsle, desto höher sei der Gehaltssprung bei der neuen Stelle. Je höher die Mittelabflüsse kurz vor dem Wechsel, desto größer die Gehaltseinbußen. Die Performance des Fonds rund um den Stellenwechsel scheine hingegen keine Rolle zu spielen, berichten die US-Forscher.

Die US-Forscher argumentieren sogar in einer weiteren Studie, dass Fondsmanager das Portfolio bewusst ausrichten würden, um Mittelabflüsse und somit Einkommenseinbußen zu vermeiden – selbst wenn darunter die Performance leide.

Laut Markus Schuller kann es in rückläufigen Märkten zu hohen Mittelabflüssen kommen, wenn der Fondsmanager noch schlechter abschneidet als der Vergleichsindex. „Outperformance wird von Investoren in abwärts laufenden Märkten nicht belohnt, Underperformance führt in Down Markets hingegen zu hohen Mittelabflüssen“, erklärt er. Das setze in rückläufigen Marktphasen einen starken Anreiz, einen Index nachzuahmen (Index Hugging).

Um anschließend in aufwärts laufenden Märkten eine Outperformance zu erzielen, müsse man den Markt sehr gut timen. „Selbst die besten schaffen das nicht dauerhaft“, erklärt Schuller.

Was können Privatanleger tun?

Markus Schuller rät daher, Fonds auszuwählen, bei denen der Fondsmanager „skin in the game“ habe, also Miteigentümer der Fondsgesellschaft sei, die Letztverantwortung für Anlageentscheidungen trage oder selbst in den Fonds investiert sei. Anleger sollten außerdem auf die Transparenz des Anreizsystems achten. Diese Informationen könne man beim Fondsanbieter erfragen.

Markus Ibert sieht europäische Privatanleger in einer ungünstigen Lage. „Detaillierte Daten zur Managervergütung oder Daten zu den persönlichen Investitionen der Manager in ihre eigenen Fonds sind leider nicht öffentlich verfügbar“, erklärt er gegenüber DWN.

Studien haben wiederholt gezeigt, dass Fonds besser abschneiden, in denen der Fondsmanager selbst investiert ist. Etwa geben auch die Ausnahme-Investoren Warren Buffett und Charlie Munger an, mit ihrem Privatvermögen zu 90 beziehungsweise 99 Prozent bei Berkshire Hathaway investiert zu sein.

Viele Verwandte und leitende Berkshire-Angestellte hätten ebenfalls einen großen Anteil des Vermögens in Berkshire-Aktien angelegt. „Charlie und ich können Ihnen keine Ergebnisse versprechen. Aber wir können garantieren, dass Ihr finanzielles Schicksal für den Zeitraum, für den Sie sich für unsere Partnerschaft entscheiden, im Gleichschritt mit unserem verläuft“, schrieb Buffett in einem Aktionärsschreiben von 1999.