Wirtschaftliche Schwergewichte schlagen Alarm über neue Währung: Top-Ökonom fürchtet Panik

Stablecoins als Schattenbanken

Stablecoins gewinnen immer mehr an Bedeutung. Eine digitale Währung, die so große Risiken birgt, dass der Topökonom Adam Posen nun in scharfen Worten vor der Entwicklung warnt: „Ich bin grundsätzlich zutiefst besorgt über die finanzielle Stabilität in den USA“, sagt Adam Posen, der Präsident des einflussreichen und unabhängigen Thinktanks Peterson Institute in Washington ist. Im Interview mit unseren Bonnier-Kollegen vom Wirtschaftsportal Borsen warnt er eindringlich.

Adam Posen gehört zu einer Gewichtsklasse von Ökonomen, in der er nicht laut werden oder wilde Schlussfolgerungen ziehen muss, um Aufmerksamkeit zu bekommen. Die Aufmerksamkeit kommt von selbst, denn er zählt zu den weltweit führenden Experten für Geldpolitik, Währungen und Zinsen. Zugleich spielte er in den Jahren nach der Finanzkrise eine Schlüsselrolle bei der britischen Zentralbank Bank of England. „Man kann sehr wohl einige Vulkane in der Wirtschaft haben, die man noch nicht gesehen hat“, sagt Adam Posen und verweist auf ein Gedicht von Emily Dickinson. Sie verwendet den Begriff „Vulkane“ für all die Gefahren, die es gibt, die aber schwer zu erkennen sein können.

Stablecoins sind nach Posens Einschätzung ein Vulkan, der ausbrechen und einen finanziellen Zusammenbruch auslösen kann. Die Lava würde Zerstörungen anrichten, die an das erinnern, was 2008 geschah. Damals wirkten verschiedene Subprime Kredite und Hypothekenanleihen risikofrei. Das stellte sich als falsch heraus. Nun fragt Posen: Begehen wir denselben Fehler mit Stablecoins? An der Oberfläche wirkt die digitale Währung vielleicht sicher, weil sie an US-Staatsanleihen gekoppelt ist, doch unter der Oberfläche lauert ein gefährlicher Ausbruch.

Finanzblase

Der amerikanische Topökonom steht mit seinen Sorgen nicht allein. Andere haben den Vulkan ebenfalls erkannt. Der einflussreiche Kommentator Martin Wolf schrieb vor kurzem einen Beitrag in der Financial Times mit der Überschrift: „Warum die Welt Stablecoins fürchten sollte.“ Der Ökonom und Nobelpreisträger Jean Tirole sagte, er sei „sehr, sehr besorgt“ über die Aufsicht bei Stablecoins. Auch er befürchtet, dass der Vulkan ausbricht und große Rettungspakete nötig werden, genau wie während der Finanzkrise. Der Internationale Währungsfonds IMF veröffentlichte im Dezember den Bericht „Understanding Stablecoins“. Darin heißt es, mit der digitalen Währung seien „signifikante Risiken“ verbunden.

„All das ist das Rezept für etwas, das wirklich schlecht enden kann“, sagt Adam Posen, der auf mehrere beunruhigende Entwicklungen in den USA hinweist: Erstens haben Trumps Familie und mehrere Verbündete große private Summen in die Stablecoin-Industrie investiert. Das dürfen sie, daran ist nichts illegal, aber es kann unglückliche Folgen haben, wenn Politik und Geld sich vermischen.

Viele Investoren werden auf die Stablecoin-Unternehmen blicken und denken: Wenn es zu einer Krise kommt, werden diese Unternehmen vermutlich von der Regierung gerettet, Politiker haben ja ihr „eigenes“ Geld im Spiel. Und diese Denkweise kann eine gefährliche Dynamik erzeugen: „Man bekommt Überinvestitionen, man bekommt eine finanzielle Blase und potenziell einen noch schlimmeren Zusammenbruch“, sagt Adam Posen.

Zugleich hat die Trump Regierung die unabhängigen Behörden angegriffen, die den Finanzsektor überwachen, Aufsicht führen und Probleme entdecken sollen, bevor es schiefgeht. Das ist der nächste Punkt auf Posens langer Liste: „Der Grund, warum wir Regulierung haben, ist, zu vermeiden, dass etwas schiefgeht“, sagt Adam Posen und verweist darauf, dass der Kongress im Sommer tatsächlich den sogenannten Genius Act verabschiedet hat, den ersten Versuch, Stablecoins zu regulieren und einen Rahmen zu setzen. Das muss gleich gesagt werden. Adam Posen ist kein Fan dieses Gesetzes: „Ich verstehe schlicht nicht, warum sie es genius nennen“, sagt er und verweist darauf, dass Stablecoin-Unternehmen heute deutlich weniger Regulierung und Aufsicht unterliegen als der traditionelle Bankensektor.

Gefährliche Kombination

Adam Posen meint zugleich, dass die Stablecoin-Unternehmen bei der Darstellung tricksen. Stablecoins werden nämlich als sicher vermarktet, allein weil sie an US-Staatsanleihen gebunden sind. Das funktioniert grundsätzlich so: Wenn man einen Dollar hat und einen Stablecoin kauft, wird das Geld anschließend in Staatsanleihen investiert, typischerweise mit kürzerer Laufzeit. Das ist die eigene Sicherheit, dass man sein Geld jederzeit zurückbekommen kann, wenn man es braucht. US-Staatsanleihen gelten als einige der sichersten Wertpapiere der Welt. Es gibt dabei jedoch ein wichtiges Aber, denn die privaten Unternehmen, die Stablecoins ausgeben, haben auch andere Produkte im Angebot, darunter Kryptowährungen, die deutlich unsicherer sind und wesentlich stärker im Wert schwanken.

Nach Ansicht von Adam Posen kann ein gefährlicher Kreuzverkauf entstehen, bei dem Stablecoin-Unternehmen zugleich ein sicheres Produkt verkaufen, aber auch riskantere Produkte. Genau diese Konstruktion sollte nach Einschätzung des Topökonomen alle Alarmglocken läuten lassen: Wie soll das Unternehmen das Sichere vom Riskanten trennen Es ist ein Unternehmen mit einer Bilanz. Wenn an einer Stelle etwas schiefläuft, trifft es das ganze Unternehmen. „Ich bin in dieser Hinsicht sehr besorgt, weil wir so etwas schon gesehen haben und es schiefgehen kann“, sagt er und betont, wie entscheidend Vertrauen für Stablecoins und die privaten Emittenten ist.

Von Gerüchten zum Absturz

Wenn das Vertrauen verschwindet, ist das das Rezept für einen finanziellen Crash. Was kann das Vertrauen erschüttern? Es können Gerüchte entstehen, dass ein Stablecoin-Unternehmen Probleme hat, dass zu wenig Liquidität im System ist, dass das Unternehmen über den Kryptomarkt große Verluste erlitten hat. Wenn Menschen nervös werden, lösen sie ihre Stablecoins ein, und es kann eine Schlange am Ausgang entstehen, eine Art Bank Run. Die Stablecoin Unternehmen müssen das Geld über den Anleihemarkt beschaffen und daher ihren Anleihebestand verkaufen. Das erzeugt Verkaufsdruck am Anleihemarkt, kann die Zinsen kräftig steigen lassen und den Startschuss für eine finanzielle Schmelze geben, die sich ausbreitet. Wenn die Zinsen steigen, trifft das alle, die Anleihen im Portfolio halten. Damit können noch mehr gezwungen sein zu verkaufen, die Zinsen steigen weiter, und die Folgen liegen auf der Hand: Schnelle und starke Zinsanstiege lähmen die Wirtschaft, zerstören Konsumlaune, zerstören Investitionen, erzwingen eine Rezession. Der Aktienmarkt bricht ein.

Wir haben bereits kleinere Anzeichen von Panik auf dem Stablecoin-Markt gesehen. Das geschah unter anderem 2023, als die Silicon Valley Bank kollabierte. Dort hatte das Stablecoin-Unternehmen Circle Einlagen, und das machte Investoren so nervös, dass sie ihre Vermögenswerte rasch abzogen. Das Vertrauen bekam einen Knacks. Hört man auf das führende Ratinghaus S&P, gibt es Gründe wachsam zu sein. Erst vor kurzem stufte es Tether, eines der führenden Stablecoin-Unternehmen, als „schwach“ ein, nachdem es die Kreditsituation des Unternehmens bewertet hatte.

Während der Finanzkrise sprach man davon, dass Banken „too big to fail“ waren. Regierung und Zentralbank mussten mehrere Banken retten, um eine noch tiefere Krise zu verhindern. Die Banken erhielten große Liquiditätsspritzen. Wenn wir über Stablecoin-Unternehmen sprechen, sprechen wir über eine andere Variante desselben: „Too connected to fail“, sagt Adam Posen. Die Unternehmen haben natürlich eine politische Verbindung zum Weißen Haus, weil privates Geld im Spiel ist. Hinzu kommt, dass Stablecoins an Staatsanleihen gekoppelt sind und damit plötzlich grundlegend für die gesamte amerikanische Wirtschaft werden.

Heute umfasst der Stablecoin-Sektor rund 280 Milliarden Dollar. Das ist noch relativ klein, doch bis 2028 ist diese Zahl auf 2000 Milliarden Dollar gewachsen, schätzt die britische Großbank Standard Chartered. Das US-Finanzministerium selbst hält es für möglich, dass derselbe Wert bis 2030 auf 3000 Milliarden Dollar steigt. „Wenn wir in diese Größenordnung kommen, sprechen wir über etwas, das ein erhebliches Gewicht im Finanzsektor hat, und dann wird es Menschen geben, die besorgt sind, ob wir einen Schattenbankensektor neben dem normalen und regulierten Bankensektor bekommen“, sagt Jens Nærvig Pedersen, Chefanalyst bei der Danske Bank, der digitale Währungen in den letzten fünf Jahren verfolgt hat. Er ist nicht so besorgt wie Adam Posen, was die Entwicklung bei Stablecoins betrifft. Er meint sogar, dass Stablecoins und die zugrunde liegende Technologie ein großes Potenzial haben. Dennoch ist der Chefanalyst der Ansicht, dass man sehr genau beobachten sollte, was in diesem Teil der Wirtschaft passiert: „Werden Risiken aufgebaut, die niemand auf dem Schirm hat? Gibt es Unternehmen, die zu große Risiken eingehen? Was passiert, wenn das Kartenhaus einmal fällt?“, fragt Jens Nærvig Pedersen.

Schluss mit dem Schuldenproblem

Es gibt mehrere Gründe, warum Stablecoins groß werden und eines der wichtigsten Zahlungsmittel der Zukunft sein könnten, in den USA, aber auch im Rest der Welt. Wenn wir in den USA anfangen: Dort ist es relativ teuer, mit Kreditkarte zu bezahlen, tatsächlich fünfmal teurer als in Europa. Viele Amerikaner könnten daher offen für ein Zahlungssystem sein, das günstiger ist, vielleicht sogar schneller und transparenter. Stablecoin kann potenziell die Innovation sein, die das Banksystem braucht.

Dann gibt es andere Länder, in denen Misstrauen gegenüber der Zentralbank und dem Geldsystem herrscht. Gleichzeitig sind Mobiltelefone verbreitet. Dort kann ein paralleles Geldsystem entstehen, in dem mehr Menschen Stablecoins nutzen, weil es sicherer und glaubwürdiger wirkt. Zugleich ist es vielleicht der einzige Weg, Zugang zu Vermögenswerten zu bekommen, die an den Dollar gekoppelt sind. „Es gibt viele gute Ansätze bei Stablecoins, und das kann großen Einfluss haben, aber es ist entscheidend, dass es ordentlich reguliert wird“, sagt Jens Nærvig Pedersen.

Die amerikanische Regierung träumt davon, dass Stablecoins weltweit genutzt werden, denn das könnte helfen, eines der drängendsten Probleme unserer Zeit zu lösen, die enorme Staatsverschuldung und das enorme Haushaltsdefizit. Wie das, fragt man sich. Nun, je mehr Menschen Stablecoins nachfragen, desto mehr wird indirekt Nachfrage nach US-Staatsanleihen entstehen, und das wird die Zinsen drücken. Wenn die Zinsen fallen, wird es für den US-Staat günstiger, Schulden zu bedienen und neue Schulden aufzunehmen.

Einer der heißesten Befürworter von Stablecoins ist Stephan Miran, früher wirtschaftspolitischer Topberater von Trump, heute Mitglied des Zinskomitees der amerikanischen Zentralbank und Architekt des großen Dollarplans Mar a Lago Accord. „Meine These ist, dass Stablecoins die Nachfrage nach US-Staatsanleihen bereits erhöhen“, sagte Miran in einer Rede im November und fügte hinzu: „Alles andere gleich bedeutet diese neue Nachfrage, dass es für die amerikanische Regierung günstiger wird, Geld zu leihen.“ Miran meint sogar, dass eine breite Nutzung von Stablecoins die Zinsen um ganze 0,4 Prozentpunkte senken könnte. Eine markante Prognose.

Politisches Dilemma

Trump und seine Regierung wirken fest entschlossen: Sie wollen eine Stablecoin-Industrie aufbauen, die dabei helfen soll, den Schuldenkopfschmerz des Landes zu dämpfen. Doch was passiert, wenn es einen Regierungswechsel gibt? Eine neue Administration, die besorgt über die Entwicklung bei Stablecoins ist? „Es ist sehr schwer, das rückgängig zu machen, wenn es erst einmal in Gang gesetzt ist“, sagt Adam Posen.

Grundsätzlich gibt es zwei Dinge, die Politiker künftig tun können, und keines der Szenarien ist besonders ermutigend: Entweder erklärt die Regierung, dass sie die Stablecoin-Industrie nicht retten wird, wenn sie in Schwierigkeiten gerät. Keine Rettungspakete. „In diesem Szenario kann man sich gut vorstellen, dass Menschen in Panik geraten und versuchen, ihr Geld herauszuziehen“, sagt Adam Posen.

Was ist die Alternative dazu? Politiker können auch einfach auf ihren Händen sitzen. Die Blase wird größer und größer. Das hat den Vorteil, dass man das erste Szenario vermeidet. Kurzfristig entsteht keine Panik. Alles läuft einfach weiter. Doch je länger Politiker die Hände in den Schoß legen und die Probleme abtun, desto größer wird die Blase, und desto größer wird der Absturz am Ende. „Ein potenzieller Albtraum“, sagt Adam Posen.