Fed-Zinsen: Der Markt stellt Kevin Warsh ein Ultimatum

Kevin Warsh muss den Worten Taten folgen lassen

Fed-Chef Kevin Warsh hat wiederholt betont, dass die Inflation in den USA zu hoch sei und bekämpft werden müsse. Doch warum erhöht er dann nicht die Zinsen? Ökonomen zufolge riskiert er, dass Investoren seine Rhetorik als Bluff entlarven. Das berichten unsere Kollegen von Børsen.

Kevin Warsh steht vor seiner bislang größten Herausforderung als Chef der US-Notenbank Federal Reserve, kurz Fed. Bei seiner ersten Zinssitzung gelang ihm noch ein guter Start. Nach der Sitzung am Mittwoch herrscht jedoch eine völlig andere Stimmung. Kevin Warsh hat wiederholt betont, dass die Inflation zu hoch sei und bekämpft werden müsse. Doch es fällt ihm schwer, dem Markt zu erklären, was geschehen muss, bevor die Fed die Zinsen erhöht. Nun bestehen erneut Zweifel an seiner Glaubwürdigkeit und an der Glaubwürdigkeit der Zentralbank.

Das wurde deutlich, nachdem die Fed beschlossen hatte, die Zinsen unverändert zu lassen. Die Notenbank hielt ihre Zielspanne für den Leitzins bei 3,50 bis 3,75 Prozent. Die Reaktion des Marktes fiel deutlich aus. Die Rendite zweijähriger US-Staatsanleihen sank nach der Zinsentscheidung. Die längerfristigen Renditen bewegten sich während der Pressekonferenz dagegen in die entgegengesetzte Richtung. Dort sollte Kevin Warsh die Entscheidung begründen. Die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen stieg um fast 0,1 Prozentpunkte.

„Mein klarer Eindruck ist, dass der Markt negativ darauf reagiert. Ein Teil der Glaubwürdigkeit, die er aufgebaut hat, ist ein wenig verloren gegangen“, sagt Mikael Milhøj, Chefstratege bei Sterna Capital Partners. Ihm zufolge spricht Kevin Warsh viel davon, die Inflation in den USA auf zwei Prozent zu senken. Noch immer lässt er seinen Worten jedoch keine Taten folgen. Diese Analyse teilt Torsten Sløk, Chefökonom bei Apollo Global Management, in einem Podcast von Bloomberg. Der dänische Ökonom gehört zu den einflussreichsten Stimmen an der Wall Street. „Wenn die Fed erneut darauf verzichtet, die Zinsen zu erhöhen, reagiert das lange Ende der Zinskurve. Das gilt insbesondere für die 30-jährige Rendite. Grundsätzlich zeigt das, dass es hier um Glaubwürdigkeit geht. Wird die Fed ihren Versprechen, die Inflation zu senken, tatsächlich Taten folgen lassen?“, sagt er.

Dieser Punkt wurde während der Pressekonferenz noch einmal unterstrichen, als der Bloomberg-Journalist Michael McKee Kevin Warsh direkt fragte:

„Sie haben wiederholt gesagt, dass es Ihre Aufgabe sei, die Preise zu senken, Preisstabilität herzustellen und Ihre Ziele zu erreichen. Aber worauf warten Sie?“

Die Frage war praktisch der Versuch, Kevin Warsh eine Form der Forward Guidance zu entlocken. Der Markt wollte also einen Hinweis auf den künftigen Kurs der Fed erhalten. Das gelang nicht. Kevin Warsh gab keine klare Antwort. Damit ließ er dem Markt nur sehr wenige Anhaltspunkte.

„Wir erhielten keinerlei Signale in die eine oder andere Richtung. Gleichzeitig war die Grundlage der Zinsentscheidung nur schwer zu durchschauen“, sagt Torsten Sløk. Ihm zufolge traf die Frage den Kern der Zweifel am Markt. Worauf wartet die Fed eigentlich?

„Wir bekamen keine klare Antwort darauf, worauf die Fed wartet. Die Journalisten fragen, was die Fed beobachtet und worauf der Markt selbst achten sollte. Die Antwort lautet praktisch, dass die Zentralbank keinerlei Orientierung geben will. Der Markt muss es selbst herausfinden“, sagt er.

Renditen schossen auf und ab

Die Unsicherheit ließ sich während der Pressekonferenz direkt an den Renditen der US-Staatsanleihen ablesen. Die zweijährige Rendite sank, während die 30-jährige Rendite stieg. Gleichzeitig bewegte sich die zehnjährige Rendite während großer Teile der Sitzung auf und ab. Torsten Sløk zufolge ist das ungewöhnlich. Normalerweise macht die zehnjährige Rendite im Verlauf der Ausführungen des Zentralbankchefs einen deutlicheren Schritt nach oben oder unten. Die starken Schwankungen zeigten dagegen, dass die Investoren herauszufinden versuchten, ob die Fed bei ihrer nächsten Sitzung die Zinsen erhöhen wird.

Für Kevin Warsh ist das eine unangenehme Kombination. Der Rückgang der zweijährigen Rendite deutet darauf hin, dass der Markt eine baldige Straffung der Geldpolitik für weniger wahrscheinlich hält. Der Anstieg der 30-jährigen Rendite kann dagegen auf eine wachsende Sorge vor der langfristigen Inflation und vor der Fähigkeit der Fed hindeuten, diese unter Kontrolle zu bringen. „Mit der 30-jährigen Rendite sagen die Investoren der Fed im Grunde: Wenn ihr die Zinsen nicht erhöht, dann tun wir es“, erklärt Torsten Sløk in dem Podcast.

Der Anstieg der langfristigen Renditen verteuert unter anderem Immobilienkredite. Dadurch verschärfen sich die finanziellen Bedingungen in der Wirtschaft. „Warsh hat die finanziellen Bedingungen nicht verschärft. Stattdessen hat der Markt das für ihn getan“, sagt Sløk.

Trumps verlängerter Arm und die Folgen für Deutschland

Als Kevin Warsh im Mai den Vorsitz der US-Notenbank übernahm, lag er nach Einschätzung von Mikael Milhøj bereits nach Punkten zurück. Der Verdacht entstand nicht zuletzt deshalb, weil Donald Trump Kevin Warsh als Nachfolger von Jerome Powell ausgewählt hatte. Unter Powell entwickelte sich das Verhältnis zwischen dem Präsidenten und der Zentralbank zu einem offenen Machtkampf. Trump griff den Fed-Chef wiederholt an, weil dieser die Zinsen nicht senkte.

Dementsprechend groß war die Spannung vor Kevin Warshs erster Zinssitzung im Juni. Dort musste er die Märkte davon überzeugen, dass die Fed weiterhin unabhängig vom Weißen Haus handeln würde. Zunächst gelang ihm das, urteilt Mikael Milhøj. „Damals stellte er wirklich klar, dass er zwar von Trump ernannt worden sein mag, aber dennoch das tun werde, was richtig ist. Nun sind daran Zweifel entstanden“, sagt er. Diese Zweifel dürften nicht kleiner geworden sein, nachdem Donald Trump den Fed-Chef kurz nach der Sitzung überschwänglich gelobt hatte. Der Präsident bezeichnete Kevin Warsh als einen „genialen Kerl“, der „niedrigere Zinsen sehen möchte“. „Aber er hat ein Gremium, und es ist ein politisches Gremium. Sie wollen die Zinsen hochhalten“, sagte Donald Trump laut Reuters.

Hinzu kommt, dass Kevin Warsh die traditionelle Forward Guidance beerdigt hat. Ihm zufolge sollen die Investoren stärker direkt auf die Wirtschaftsdaten reagieren, anstatt jedes einzelne Signal der Zentralbank entschlüsseln zu wollen. Diese Strategie schafft jedoch auch größere Unsicherheit. Zudem birgt sie das Risiko stärkerer Schwankungen an den Anleihemärkten.

Für Torsten Sløk geht es bei der jüngsten Marktreaktion vor allem um Vertrauen. Sollte die Fed weiterhin hart über die Inflation sprechen, ohne die Zinsen zu erhöhen, riskiert die Zentralbank nach Einschätzung des Chefökonomen, dass der Markt ihren Bluff entlarvt. „Das Risiko besteht darin, dass die langfristigen Renditen Warsh und der Fed signalisieren, dass der Markt eine ausbleibende Reaktion der Zentralbank befürchtet. Trotz der harten Rhetorik könnte sie damit eine höhere Inflation akzeptieren“, sagt er in dem Podcast. Torsten Sløk geht deshalb davon aus, dass die Fed nach der Zinssitzung am Mittwoch näher an den Punkt gerückt ist, an dem sie bei der nächsten Sitzung zu einer Zinserhöhung gezwungen sein könnte.

„Viele Mitglieder werden sich vermutlich die Marktreaktion ansehen und zu dem Schluss kommen, dass die nächste Sitzung mit einer Zinserhöhung enden muss. Andernfalls kann die Fed ihre Glaubwürdigkeit nicht bewahren.“ Die Fed müsste die Zinsen erhöhen, um die Inflation zu senken. Zugleich könnte eine glaubwürdige Straffung dazu beitragen, die langfristigen Renditen wieder nach unten zu drücken.

Bedeutung für Deutschland

Die Auseinandersetzung um die Fed-Zinsen betrifft Deutschland unmittelbar. Überraschende geldpolitische Impulse aus den USA wirken sich nach Untersuchungen der Bundesbank besonders stark auf den Wechselkurs zwischen Euro und US-Dollar aus. Eine unerwartete Straffung der US-Geldpolitik kann den Dollar stärken und den Euro schwächen. Das verteuert für deutsche Unternehmen Importe, die in US-Dollar abgerechnet werden. Dazu gehören vor allem Energie, Rohstoffe und zahlreiche industrielle Vorprodukte. Gleichzeitig können höhere Renditen in den USA Kapital aus Europa anziehen, die Finanzierungskosten an den internationalen Märkten erhöhen und auch auf die Renditen deutscher Bundesanleihen ausstrahlen.

Kevin Warsh steht vor einem Glaubwürdigkeitsproblem. Seine entschlossene Inflationsrhetorik passt aus Sicht vieler Investoren nicht zur unveränderten Zinspolitik der Fed. Die gegensätzlichen Bewegungen der kurz- und langfristigen Anleiherenditen zeigen, dass der Markt eine klare Strategie vermisst. Bleibt die Fed bei ihrer harten Sprache, ohne entsprechende Entscheidungen zu treffen, könnten die langfristigen Renditen weiter steigen und die Finanzierungsbedingungen eigenständig verschärfen. Eine Zinserhöhung bei der nächsten Sitzung könnte deshalb nicht nur zur Inflationsbekämpfung notwendig werden. Sie könnte auch erforderlich sein, um das Vertrauen in die Unabhängigkeit und Handlungsfähigkeit der US-Notenbank zu erhalten.