EU Listing Act: Brüssel senkt Hürden für den Kapitalmarkt
Brüssel setzt auf eine kleine Börsenrevolution. Mit weniger strengen Regeln für Unternehmen, die Kapital am Markt aufnehmen wollen, sollen mehr europäische Firmen in Europa bleiben und ihre Abhängigkeit von Bankkrediten verringern. Das berichten unsere Kollegen von Finance.si.
Anfang Juni trat der letzte Teil eines neuen Regelpakets für Börsennotierungen in der EU in Kraft. Die EU-Kommission verspricht, dass Unternehmen aller Größen künftig einfacher und günstiger Kapital an europäischen Märkten aufnehmen können. Besonders kleine und mittlere Unternehmen sollen vom EU Listing Act profitieren.
Zum Verständnis ist ein Blick auf den politischen Hintergrund wichtig. Die EU arbeitet seit Jahren an der Kapitalmarktunion, die inzwischen stärker unter dem Begriff Spar und Investitionsunion firmiert. Brüssel warnt, dass europäische Unternehmen, vor allem kleine und mittlere Unternehmen, noch immer stark von Bankkrediten abhängen. Hinzu kommt, dass viele Firmen, die sich für eine Finanzierung über den Kapitalmarkt entscheiden, amerikanische oder britische Börsen oft attraktiver finden als europäische Handelsplätze.
Die EU sieht die Lösung in einem leichteren Zugang zur Börsenfinanzierung. Deshalb hat sie ein umfassendes Reformpaket verabschiedet, das unter dem Namen EU Listing Act läuft. Es soll öffentliche Kapitalmärkte in der EU attraktiver machen, Bürokratie abbauen und Börsengänge beschleunigen.
Der EU Listing Act besteht aus drei Rechtsakten. Die Verordnung 2024/2809 ändert zentrale europäische Regeln zu Prospekten, Marktmissbrauch und Finanzinstrumentemärkten. Ziel ist es, administrative Lasten zu senken und die Kapitalaufnahme an der Börse zu erleichtern. Die Richtlinie 2024/2811 hebt die bisherige Börsenzulassungsrichtlinie auf und ändert MiFID II, also den Rechtsrahmen für Wertpapierhandel, Wertpapierdienstleistungen, Finanzvermittler und Anlegerschutz. Die Richtlinie 2024/2810 schafft einen europäischen Rahmen für Aktien mit Mehrfachstimmrechten.
Die neuen Regeln gelten inzwischen. Das Gesetzespaket wurde Ende 2024 beschlossen und sah eine stufenweise Einführung vor. Der letzte Teil der Änderungen trat am 5. Juni in Kraft. Er betrifft vor allem vereinfachte Prospektregeln, neue Vorgaben zur Offenlegung von Insiderinformationen und veränderte Verfahren bei Börsenzulassungen.
Obwohl der EU Listing Act vor allem kleinen und mittleren Unternehmen helfen soll, gelten viele Erleichterungen für Unternehmen aller Größen. Dazu zählen geringere Anforderungen an Prospekte und Vereinfachungen bei späteren Kapitalerhöhungen bereits börsennotierter Unternehmen. Gleichzeitig zielen einige Maßnahmen ausdrücklich auf KMU. Dazu gehören der besondere Prospekt für wachstumsorientierte Emittenten, Erleichterungen an KMU-Wachstumsmärkten, neue Regeln für Analystenberichte über kleinere börsennotierte Firmen und Mehrfachstimmrechte, die vor allem Gründern von Startups und Familienunternehmen mehr Kontrolle sichern sollen.
Nach europäischer Definition gelten als kleine und mittlere Unternehmen jene Firmen, die weniger als 250 Beschäftigte haben und deren Jahresumsatz höchstens 50 Millionen Euro beträgt oder deren Jahresbilanzsumme höchstens 43 Millionen Euro erreicht.
Die EU verfolgt mit den neuen Börsenregeln mehrere Ziele. Sie will europäische Kapitalmärkte für Unternehmen attraktiver machen, damit weniger Firmen ihr Börsenkapital außerhalb der EU suchen. Sie will besonders kleinen und mittleren Unternehmen den Zugang zur Börse erleichtern. Sie will zudem Verwaltungskosten im Zusammenhang mit Börsennotierungen senken und regulatorische Hürden abbauen, ohne den Schutz der Anleger aufzugeben.
EU Listing Act: Kürzere Prospekte und schnellere Verfahren
Ein zentrales Element der Reform betrifft den Wertpapierprospekt. Ein Prospekt ist das offizielle Dokument, mit dem ein Emittent Anleger über das Unternehmen und die angebotenen Wertpapiere informiert. Für Unternehmen war die Erstellung eines solchen Prospekts bislang oft eine der teuersten und aufwendigsten Pflichten bei der Ausgabe von Aktien oder Anleihen. Brüssel hatte in früheren Folgenabschätzungen darauf verwiesen, dass große Emittenten für einen Prospekt bis zu 300.000 Euro aufwenden können. Bei vereinfachten Prospekten lagen die Kosten etwa ein Viertel niedriger. Genau hier setzt der EU Listing Act an.
Die Reform führt einen höheren und einheitlicheren Schwellenwert ein, unterhalb dessen kein Prospekt erforderlich ist. Bisher konnten die Mitgliedstaaten für kleinere öffentliche Angebote Schwellen zwischen einer Million Euro und acht Millionen Euro festlegen. Nun liegt der Hauptschwellenwert in der EU bei zwölf Millionen Euro. Mitgliedstaaten dürfen ihn zwar absenken, aber höchstens auf fünf Millionen Euro. Angebote unterhalb dieser Schwellen können von der Prospektpflicht ausgenommen werden, sofern kein grenzüberschreitender EU-Pass erforderlich ist. Für Unternehmen kann diese Befreiung den größten Kostenvorteil bringen.
Auch bei sekundären Aktienemissionen gibt es Erleichterungen. Wenn ein etablierter Emittent bereits mindestens eineinhalb Jahre an einem Markt notiert ist, soll für spätere Angebote ein kürzerer EU-Folgeprospekt ausreichen. Der Schwellenwert, bis zu dem für neu ausgegebene Aktien kein vollständiger Prospekt nötig ist, steigt von 20 auf 30 Prozent.
Ein Beispiel zeigt die Tragweite. Gibt ein Unternehmen mit 100 Millionen bestehenden Aktien weitere 29 Millionen Aktien aus, entspricht dies 29 Prozent. Unter bestimmten Bedingungen reicht künftig ein neu eingeführtes elfseitiges Informationsdokument. Voraussetzung ist, dass sich der Emittent nicht in einem Insolvenzverfahren, Übernahmeverfahren oder Reorganisationsverfahren befindet. Für Kapitalerhöhungen, Übernahmen und Wachstumsfinanzierungen ist das eine wichtige Änderung.
Die Logik dahinter ist einfach. Über ein Unternehmen, das seit längerer Zeit an der Börse notiert ist und regelmäßig Finanzberichte veröffentlicht, verfügt der Markt bereits über viele Informationen. Brüssel sieht daher keinen zwingenden Bedarf, bei jeder weiteren Emission erneut einen Prospekt mit mehreren hundert Seiten zu verlangen.
Der EU Listing Act senkt außerdem die Anforderungen an historische Finanzinformationen. Diese Angaben liegen häufig bereits in Geschäftsberichten vor. Für wachstumsorientierte kleinere Unternehmen ist ein vereinfachter EU-Wachstumsprospekt vorgesehen. Bei Aktien soll er höchstens 75 A4-Seiten umfassen.
Auch die Struktur der Prospekte wird vereinheitlicht. Dadurch sollen Aufsichtsbehörden Dokumente schneller prüfen und Anleger verschiedene Emittenten leichter vergleichen können. Grafiken sind erlaubt. Risiken müssen nach ihrer Bedeutung geordnet werden. Für Aktienprospekte gilt künftig grundsätzlich ein Höchstumfang von 300 A4-Seiten. Die Prospektzusammenfassung darf höchstens sieben A4-Seiten umfassen.
Neu ist auch eine verbindliche Obergrenze für die abschließende Entscheidung der zuständigen Behörde. Bisher enthielten die Regeln Fristen für einzelne Prüfrunden, meist zehn Arbeitstage und bei neuen Emittenten 20 Arbeitstage. Ein klarer Endpunkt für das gesamte Genehmigungsverfahren fehlte jedoch. Künftig muss die zuständige Behörde spätestens 90 Arbeitstage nach Eingang des ursprünglichen Antrags entscheiden, ob sie den Prospekt genehmigt oder ablehnt.
Bei Börsendebüts wird der Zeitplan ebenfalls gestrafft. Bei einem klassischen IPO musste der Prospekt bisher mindestens sechs Arbeitstage vor Ende des Angebots öffentlich verfügbar sein. Künftig reichen drei Arbeitstage. Dadurch soll ein Börsengang schneller abgeschlossen werden. Für Emittenten sinkt das Risiko, dass sich Märkte während einer längeren Angebotsphase ungünstig bewegen.
Ein weiterer wichtiger Teil betrifft die Marktmissbrauchsregeln. Die Reform reduziert die Pflicht, einzelne Zwischenschritte bei langwierigen Vorgängen offenzulegen. Dazu gehören Übernahmen, Fusionen oder Finanzierungsgespräche. Bislang konnte bereits der Beginn von Übernahmegesprächen oder die Unterzeichnung einer unverbindlichen Absichtserklärung als Insiderinformation gelten. Ein Emittent musste dann prüfen, ob er die Information veröffentlicht oder eine Veröffentlichung aufschiebt.
Künftig müssen Unternehmen in der Regel nicht mehr jeden einzelnen Zwischenschritt offenlegen. Entscheidend ist vielmehr die endgültige Entscheidung, sobald eine Einigung über die wesentlichen Bedingungen erreicht wurde. Bei einer Fusion ist nach der Logik des Rechtsakts die Information dann offenzulegen, wenn das Leitungsorgan die Entscheidung trifft, der Fusion zuzustimmen. Die bloße Ankündigung einer Absicht, der Verlauf von Verhandlungen oder der Stand der Gespräche muss dagegen nicht zwingend veröffentlicht werden.
Die EU begründet dies mit dem Zweck der Insiderpublizität. Anleger sollen gut informierte Entscheidungen treffen können. Sehr frühe und noch unsichere Informationen können Anleger jedoch eher in die Irre führen, statt Informationsasymmetrien zu verringern.
EU Listing Act: Mehr Kontrolle für Gründer und neue Chancen für Deutschland
Eine der politisch interessantesten Neuerungen ist der europäische Rahmen für Aktien mit Mehrfachstimmrechten. Solche Aktien geben bestimmten Anteilseignern, etwa Gründern, mehr Stimmrechte als anderen Investoren. In den USA sind solche Strukturen seit langem verbreitet. Brüssel führt sie ein, um den europäischen Kapitalmarkt für Technologieunternehmen und schnell wachsende Firmen attraktiver zu machen.
Die Mitgliedstaaten müssen solche Aktienstrukturen für Unternehmen ermöglichen, die ihre Aktien an bestimmten multilateralen Handelssystemen notieren lassen wollen. Dazu zählen Märkte für wachsende KMU, etwa Euronext Growth. Für Gründer kann dies entscheidend sein. Sie können Kapital aufnehmen, ohne sofort die Kontrolle über strategische Entscheidungen zu verlieren.
Gleichzeitig verlangt der EU Listing Act Transparenz. Unternehmen müssen offenlegen, wie viele Stimmrechte bestehen und wie stark diese konzentriert sind. Der Grund ist offensichtlich. Mehrfachstimmrechte können dazu führen, dass ein Aktionär mit einem vergleichsweise kleinen Kapitalanteil eine sehr große Stimmrechtsmacht behält. Ein bekanntes Beispiel ist Meta-Chef Mark Zuckerberg. Er hält nur einen Teil der Meta-Aktien, kontrolliert über Aktien der Klasse B aber einen deutlich größeren Anteil der Stimmrechte.
Die Reform enthält Schutzmechanismen für Minderheitsaktionäre. Bei bestimmten Schlüsselentscheidungen, etwa der Ausgabe neuer Aktien oder Fusionen, können getrennte Abstimmungen von Stammaktionären und Inhabern von Aktien mit Mehrfachstimmrechten erforderlich sein. Eine Entscheidung gilt dann nur als angenommen, wenn auch die Mehrheit der Stammaktionäre zustimmt.
Brüssel will außerdem die Sichtbarkeit kleiner und mittlerer Börsenunternehmen erhöhen. Die EU hat festgestellt, dass es für viele börsennotierte KMU zu wenige Investmentanalysen gibt. Dadurch bleiben diese Firmen bei Anlegern weniger bekannt, und der Handel mit ihren Aktien ist oft weniger liquide. Neue Regeln erlauben deshalb auch Investmentanalysen, die vom Emittenten selbst finanziert werden. Voraussetzung ist, dass klar erkennbar ist, wer die Analyse bezahlt hat. Zudem müssen angemessene Mechanismen bestehen, um Objektivität, Unabhängigkeit und die Vermeidung von Interessenkonflikten sicherzustellen.
Auch beim Streubesitz ändern sich die Vorgaben. Gemeint ist der Anteil der Aktien eines Unternehmens, der frei an der Börse gehandelt werden kann. Nach den bisherigen Regeln mussten in vielen Fällen mindestens 25 Prozent der Aktien öffentlich verfügbar sein. Die EU hält diese Anforderung für zu hoch. Künftig müssen bei der erstmaligen Zulassung von Aktien mindestens zehn Prozent der Aktien der betreffenden Klasse öffentlich verfügbar sein.
Das soll vor allem Startups und Familienunternehmen den Börsengang erleichtern. Viele von ihnen mieden öffentliche Märkte bislang aus Sorge, zu viel Kontrolle abgeben zu müssen. Ein niedrigerer Streubesitz und Mehrfachstimmrechte können die Börse für solche Unternehmen attraktiver machen.
Die Bedeutung solcher Regeln zeigt sich an den großen Börsengängen der vergangenen Jahre. In den USA sorgte zuletzt SpaceX für den größten IPO der Geschichte. Das Unternehmen von Elon Musk nahm Berichten zufolge rund 75 Milliarden Dollar ein und wurde beim Börsendebüt mit etwa 1,77 Billionen Dollar bewertet. Den bisherigen Weltrekord hielt Saudi Aramco. Der saudische Öl und Gaskonzern hatte 2019 nach Ausübung einer Mehrzuteilungsoption 29,4 Milliarden Dollar eingesammelt.
In Europa setzte Porsche den Maßstab der vergangenen Jahre. Der deutsche Sportwagenhersteller nahm 2022 an der Frankfurter Börse 9,4 Milliarden Euro ein. Der zweitgrößte europäische Börsengang der jüngeren Zeit war die Notierung des tschechischen Rüstungsunternehmens Czechoslovak Group an der Euronext Amsterdam. Das Unternehmen sammelte 2026 rund 3,8 Milliarden Euro ein.
Für Deutschland ist der EU Listing Act besonders relevant. Der deutsche Mittelstand ist traditionell stark bankfinanziert, viele Familienunternehmen meiden den Kapitalmarkt aus Sorge vor Kontrollverlust, Kosten und zusätzlicher Regulierung. Die neuen Regeln ändern diese Struktur nicht automatisch. Sie können aber die Schwelle senken, an der ein Börsengang, eine Kapitalerhöhung oder eine Notierung an einem Wachstumsmarkt wirtschaftlich sinnvoll wird.
Ein direkter Deutschland-Bezug ergibt sich vor allem über Frankfurt als Börsenplatz, über deutsche Wachstumsunternehmen und über kapitalintensive Branchen wie Technologie, Verteidigung, Energie, Biotech und Industrie. Konkrete zusätzliche deutsche Börsengänge lassen sich aus den neuen Regeln allein nicht ableiten. Neutral betrachtet erhöht der EU Listing Act aber den Druck auf deutsche Unternehmen, Finanzierung nicht nur über Banken, sondern stärker über den Kapitalmarkt zu prüfen.
Auch für Anleger hat die Reform Folgen. Mehr Börsengänge und niedrigere Hürden können das Angebot an europäischen Wachstumswerten vergrößern. Gleichzeitig steigen die Anforderungen an die Prüfung einzelner Emittenten. Kürzere Prospekte, mehr Gründerkontrolle und emittentenfinanzierte Analysen machen Investitionen nicht automatisch sicherer. Sie können Märkte effizienter machen, verlangen von Anlegern aber eine genauere Bewertung von Governance, Liquidität und Interessenkonflikten.
Der EU Listing Act ist damit kein radikaler Bruch, sondern ein Versuch, Europas Kapitalmärkte praktisch nutzbarer zu machen. Ob daraus tatsächlich mehr Börsengänge, mehr Eigenkapital und weniger Abhängigkeit von Bankkrediten entstehen, hängt nicht nur von neuen Regeln ab. Entscheidend wird sein, ob Unternehmen, Investoren und Börsenplätze die neuen Spielräume auch nutzen.
